头部FAB中芯国际有望实现业绩增长：景气提升 关注晶圆代工产能扩张及先进封装稀缺性

　　行业观点及投 资建议。 伴随工业及汽车下游开启补库，BCD Analog下游需求有望增长，二季度及下半年晶圆代工产能利用率有望持续提升。此外，当前国内先进制程工艺持续迭代，AI 芯片有望逐步转向国内晶圆代工，而中芯国际作为布局先进制程的核心资产将有望迎来AI 时代的广阔国产替代空间，给予行业“增持”评级。
　　景气回暖，产能利用率环比提升。根据TrendForce，2025 年智能手机、PC/笔电、服务器（含通用型与AI 服务器）等终端市场出货有望恢复年增长，叠加车用、工控等历经2024 全年的库存修正后出现回补需求，都将成为支撑成熟制程产能利用率的主要动能，成熟制程产能利用率将小幅增长至75%以上。根据中芯国际投资者调研纪要，一季度公司8 寸及12 寸产能利用率均呈现增长，整体增长4.1%，达到90%以上水平。我们认为，伴随工业及汽车下游开启补库，BCDAnalog 下游需求有望增长，二季度及下半年产能利用率有望持续提升。
　　产能扩张，local for local 趋势加强。根据中芯国际投资者调研纪要，公司每年实现约5 万片12 英寸的晶圆产能增加，25 年资本开支基本与去年持平保持在75 亿美元左右。公司在专注自身工艺技术与平台建设的同时，也愈加重视产业生态布局，产能规模效应和在地化的产业链协同能力持续提升。
　　以Fab 厂为主导的先进封装产能具备稀缺性。我们认为，先进封装需要依赖芯片制造的中前道能力，如10μm 间距以下的微凸点、金属重布线RDL、硅通孔TSV 等，这正是Fab 厂的强项，而不是传统封测厂的核心能力。同时，过去封测环节是“标准化后工序”，但现在由于先进封装对芯片性能提升巨大，高性能芯片的设计与封装越来越耦合紧密，正推动Fab 厂将先进封装服务内生化，变成一个不可分割的整体平台并由此构筑生态壁垒。以CoWoS 先进封装为例，当前国内产能仍为封装厂主导，然而国内仍缺乏如台积电一样的Fab 厂进入先进封装领域，以Fab 厂为主导的先进封装产能具备稀缺性。战略上而言，国内头部Fab 厂进入先进封装领域亟待落地，建议关注中芯国际等头部Fab 布局进展。
　　风险提示：国产替代进程不及预期；技术迭代不及预期
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