海大集团(002311)：饲料市占率持续提升 海内外有望共同增长

　　事件：公司公布2025 年半年报，25H1 实现营收588.31 亿元，yoy12.50%，实现归母净利润26.39 亿元，yoy24.16%。
　　饲料销量高增，全年增量目标已基本完成。公司2025 年上半年实现饲料销售1470 万吨（含内部养殖耗用量105 万吨），同比增长25%，外销增量已接近全年目标。其中禽料/猪料/水产料分别外销730/340/280 万吨，同比分别增长24%/43%/16%。国内业务，禽料在肉蛋价格持续低迷下，公司凭借专业优势为产业赋能；猪料一方面受益于养殖端盈利改善，另一方面得益于公司积极调整客户结构和产品结构；水产料得益于水产品价格触底反弹，投苗与存塘量增长带动需求向好，特别是普水鱼盈利可观，普水料需求增长明显。海外业务，公司稳固已有布局区域，积极开拓新区域，25 年上半年海外饲料销售同比增长40%。公司将研发创新驱动的产品力、饲料+种苗+动保的产业链优势和下沉终端的服务体系优势成功复制到海外，降维打击的竞争优势明显。海外业务毛利率持续提升，25H1 境外毛利率15.08%，相比去年同期提升2.54 个百分点。展望未来，公司将在国内市场稳步提升产能利用率，在海外市场积极开阔拓展，努力完成2030 年5150 万吨的战略目标。
　　动保种苗为饲料业务保驾护航。25H1 公司种苗业务实现营收7.7 亿元，公司持续投入，保持对虾苗的竞争优势；突破罗非鱼品种。越南、印尼等地的水产和禽种苗场已投建，开启国际化布局。25H1 公司动保业务实现营收4.6 亿元，紧贴市场需求推出创新产品，助力饲料产品结构优化。
　　养殖轻资产运营，抗风险能力强。生猪养殖方面，公司持续“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的轻资产运营模式和养殖成本优化，25 年上半年贡献可观盈利。水产养殖方面，工业化养虾持续专业化运营管理和技术迭代，养殖成本明显下降。公司农产品销售毛利率稳步提升，25H1 达到20.26%。
　　公司盈利预测及投资评级：我们认为公司饲料业务海内外齐头并进，动保种苗为饲料保驾护航，养殖板块轻资产控风险，公司具备长期竞争优势。预计公司25-27 年归母净利分别为50.73、57.86 和65.81 亿元，EPS 为3.05、3.48 和3.96 元，PE 为18、16 和14 倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：公司饲料销售不及预期，海外市场政策风险，汇率波动风险等。
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