保险行业：国债等利息增值税复征对险资影响有限

　　恢复国债等利息增值税对保险投资影响较小
　　8 月1 日，财政部和税务总局发布《关于国债等债券利息收入增值税政策的公告》（《公告》），自2025 年8 月8 日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税，结束了此前阶段性的政策优惠。险资投资政府债，此前利息收入免征增值税和所得税，此次对于新发政府债等债券恢复征收增值税，政府债所得税仍然免征。我们估计对新增政府债和金融债收益率的影响约为12bps，每年对整体净投资收益率影响约为2bps，影响有限。
　　政府债等利息复征增值税
　　保险资金投资政府债券的利息收入，之前同时免征增值税和所得税，是险资青睐政府债券的重要原因。保险公司适用的所得税税率是25%，占此前税收优惠的大部分；适用的增值税税率为6%，增值税附加税率则为12%（其中含城市建设维护税7%，教育费附加3%，地方教育附加2%），占此前税收优惠的小部分。本次《公告》后，新发政府债和金融债的利息收入需要缴纳增值税，对于保险公司而言，实际利息收益有小幅下降。我们估计同等条件下，新增政府债和金融债利息收入相较之前减少6.34%。以长期政府债和金融债利率为1.8-2.0%计算，新债收益率降低约为12bps。保险公司每年新配政府债和金融债大约占总投资10%-20%，每年对保险公司现金投资收益率的影响约为2bps。
　　政府债利息继续免征所得税
　　企业投资政府债获得的利息免征所得税，在计算应税所得额的时候予以扣除，相较于投资信用债的利息收入有税收优势。这里适用的所得税率为25%，相同金额的利息收入，信用债利息的税后收益仅为政府债的3/4，这是为什么险资青睐投资政府债券。政府债利息继续享受所得税免征的优惠，对险资而言仍然是重要的考量因素。如果没有所得税免征优惠，我们估计政府债利息收入的税收成本最高可能接近30%，具体取决于收入的成本扣减项目有多少。
　　险资政府债券投资比例节节上升
　　为了增强资产负债匹配、拉长久期，各保险公司近10 年来持续增加长期债券的配置，而我国长期债券主要包括中央和地方政府债券，因此可以看到保险公司的政府债券持仓持续上升，尤其2023 年和2024 年加速上升。2023年以来利率快速下行，对险资净投资收益率产生压力，叠加23 年初实行新会计准则后资产负债匹配重要性提升，保险公司加快增配长期政府债。2024年末6 家上市保险公司政府债券平均配置比例已达到38%左右，我们估计净新增政府债余额占净新增总投资资产的63%左右。此外，《公告》或导致老券收益率下行，保险公司仍要持续重视资产负债匹配，以应对利率波动。
　　现金投资收益率是核心
　　净投资收益率（现金收益率）是险资投资表现的中枢和压舱石，可以拆分成三部分：利息、股息和租金收入，其中利息贡献最大（2024 年占比约72%），股息较小，租金可以忽略不计。净投资收益之外，计入利润表和其他综合收益的资本利得，包括金融资产公允价值波动和联营企业收益，构成了综合投资收益，是衡量险资投资表现的最全面指标。历史上综合投资收益率围绕净投资收益率上下波动，净投资收益率为险资投资表现的核心。
　　风险提示：机构购债税收政策变化；投资大幅恶化。
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