仲景食品(300908)：电商投放效率提升叠加调味配料成本红利下 25Q2利润端表现优于收入

　　事件：公司发布2025 年中期报告，25H1 实现收入5.2 亿元，同比-2.5%，实现归母净利润1.0 亿元，同比+0.3%，实现扣非归母净利润1.0 亿元，同比+0.6%；对应25Q2 实现收入2.5 亿元，同比-6.2%，实现归母净利润0.5亿元，同比+5.6%，实现扣非归母净利润0.5 亿元，同比+6.5%。
　　调味配料业务主要受原材料成本下降影响，价格有所下滑，带动收入下滑（量端仍增长）；调味食品业务电商渠道有所下滑（主要系：上海葱油受竞争影响收入下滑）。分业务看：1）调味配料业务：25H1 实现收入2.1 亿元，同比-1.3%。拆分量&价看：量/价分别同比+4.5%/-5.5%。售价下降主要系原材料成本下降（调味配料吨成本同比-14.3%）；2）调味食品业务：25H1 实现收入3.1 亿元，同比-2.3%。分量&价看：量/价分别同比-3.4%/+1.2%。分单品看：i）香菇酱营业收入同比增长；ii）上海葱油受侵权产品冲击、竞争者涌入等因素影响，市场竞争加剧，收入同比下滑；iii）贵州辣子鸡、劲道牛肉酱分别位居京东同品类热卖榜第一、第二，市场接受度高。分渠道看：电商渠道收入有所下滑，25H1 实现收入1.1 亿元，同比-10.7%。对应线下渠道调味收入2.0 亿元，同比+2.7%，线下渠道占调味食品收入比重提升至66%。此外公司深化与家家悦、永辉、胖东来等连锁商超的直营合作，拓展定制业务，促进销售增长。
　　电商投放效率提升叠加调味配料成本红利下，25Q2 利润端表现优于收入。
　　25H1 公司实现毛利率45.0%，同比+1.3pcts，对应25Q2 毛利率44.1%同比+1.1pcts。分业务看：25H1 公司调味食品/调味配料业务分别实现毛利率41.7%/49.2%，分别同比-1.5/+5.2pcts。调味配料业务毛利率改善幅度较大，主要系成本端红利释放，公司原料白芷、辣椒油树脂及孜然因产量提升，采购均价较同期分别-67%/-37%/-35%，带动调味配料吨成本同比-14.3%，吨价仅同比-5.5%，吨毛利同比+5.6%。
　　费用端看：25H1 公司销售/管理/研发/财务/税金及附加费用率分别同比-0.8pcts/+0.2pcts/+0.7pcts/+0.7/+0.3pcts。整体看，25H1 归母净利率/扣非归母净利率分别同比+0.5pcts/+0.6pcts。销售费用率改善幅度较大主要系：公司减少电商渠道低效费用投入，25H1 市场推广费同比-34.5%。对应25Q2 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比-3.8pcts/+0.1pcts/+0.6pcts/+0.3pcts/+0.7pcts。其中25Q2 公司销售费用率改善幅度较大。25Q2 归母净利率/ 扣非归母净利率分别同比+2.3/+2.4pcts。
　　盈利预测：我们预计公司25-27 年实现营收10.8/11.4/11.9 亿元，分别同比-1.2%/+4.7%/+5.0%，实现归母净利润1.9/1.9/2.0 亿元，分别同比+5.2%/+3.1%/+4.3%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，成本大幅上涨，新品拓展不及预期。
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