非银金融行业周报：坚定看好非银板块投资价值

　　本期投资提示：
　　券商：本周申万券商 II 指数收跌3.51%，跑输沪深 300 指数 3.07pct。1）券商板块调整无需过度担忧，3Q25 板块依然保持利润双位数同比高增。券商板块自8 月末以来持续调整（8 月25 日-9 月19 日下跌8.71%，VS 上证指数下跌0.15%），但是资金持续流入证券板块（以证券ETF（512880）为例，上周基金流通份额增加38.1 亿份）。我们强调券商板块基本面无虞（经营提质增效），3Q24 尚无高基数干扰的情况下，3Q25 业绩面依然保持1H25 同比双位数高增的态势，且居民存款搬家尚在开启阶段，未来随着居民存款搬家提速。2）股票成交额再上3 万亿，市场资金充裕，公私募权益仓位再次提升。股票成交：本周股票成交额应在2.3 万亿以上水平，单日最高成交额突破3.1 万亿，日均股票成交额2.5 万亿。两融情况：本周两融余额突破2.4 万亿，占A 股流通市值2.54%。公私募权益仓位：根据中国证券报报道，近期市场震荡背景下，公私募等机构投资者对A 股保持积极态度。公募方面，截至9 月12 日，公募权益型基金平均仓位为93.67%/较前一周+0.05pct(普通股票型基金仓位94.19%，偏股混合型基金仓位93.55%)。私募方面，截至9月12 日，全市场股票私募机构平均仓位为78.04%/较前一周+2.96pct。公私募机构整体仓位持续处于历史中高位水平，以及今年以来的高位水平。3）关注9.22 国新会带来增量政策预期。国务院新闻办公厅将于9 月22 日（下一周）举行“高质量完成十四五规划”系列新闻发布会，届时央行行长潘功胜，金融监管总局局长李云泽，证监会主席吴清，外汇局局长朱鹤新将介绍“十四五”时期金融业发展成就。考虑到2024 年9 月24 日国新会后提振市场信息的政策密集落地，市场信心得到较好修复，期待下周一国新会带来边际新的稳市政策增量。
　　保险：本周申万保险II 指数收跌4.76%，跑输沪深300 指数4.32pct。平安人寿再次举牌中国太保（H），持股比例超10%。9 月18 日，平安人寿发布举牌中国太保（H）公告，其于9 月11 日增持中国太保（H）7780.92 万股，平均交易价格为33.043 港元/股，交易金额合计达25.71 亿港元，持股数目占H 股总股本比例由7.37%升至10.17%，触发第二次举牌。本次交易结束后，平安集团持股数目占H 股总股本的比重提升至11.28%。我们认为，险企持续举牌同业公司，背后隐含险资对于保险板块及优质同业投资价值坚定的积极展望，建议持续重视这一事件背后的信号意义。
　　近期保险板块表现疲弱，我们认为背后的核心原因在于此前阶段性超涨叠加时间进入9 月后板块阶段性缺乏明显内部催化。与2Q25 资、负两端改善趋势明确、欠配态势下关注度提升、预定利率下调预期相较，时间进入9 月后板块内部缺乏明显催化、业绩基数抬升，板块估值更加依赖外部宏观因素表现。在此基础上，近期太保公告发行可转债补充资本，虽然融资成本较低、金额并不超预期，但引发一定波动。当前多数险企估值仍处于较低水平，板块反内卷政策持续推进态势下，建议关注后续险资入A 持续推进及会议召开的潜在催化。截至9 月19 日，A 股PEV 估值隐含长期投资收益率表现中国人寿（ 2.73%） 、新华保险（ 2.72%） 、中国平安（ 2.22%） 、中国太保（1.85%），10 年期国债到期收益率为1.89%，隐含投资收益率分别较模拟税前利率+22bps、+21bps、-29bps、-66bps，处于低估状态。隐含收益率为3.5%假设下，对应PEV 目标估值分别为中国平安（0.91x）、新华（0.86x）、太保（0.89x）、国寿（0.88x）。
　　投资分析意见：券商：我们推荐 3 条投资主线。1）受益于行业竞争格局优化，综合实力强的头部机构，推荐广发证券 A+H、国泰海通 A+H、中信证券 A+H；2）业绩弹性较大的券商，推荐东方证券 A+H、东方财富和招商证券 A+H；3）国际业务竞争力强的标的，我们推荐中国银河 、中金公司 H。保险：影响利差表现的双重因素负债成本、长端利率近期均实现边际改善，看好险资入A趋势下板块后续表现，我们持续推荐中国人寿（H）、中国太保、新华保险、中国平安、中国人保（A+H）、中国财险、阳光保险。港股金融/多元金融荐：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信。
　　风险提示：保险：1）政策推进不及预期；2）资本市场波动；3）长端利率下移；4）大灾影响超预期。券商：1）经济下行；2）流动性收紧；3）券商间并购重组推进不及预期；4）部分券商存在因并购重组产生商誉或其他资产减值计提的风险。
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