公用事业环保行业：火电盈利有望提升 绿电国补回收提速

　　3Q25 业绩前瞻：火电盈利有望提升，绿电国补回收提速
　　7/8 月全国火电发电量同比增长，考虑迎峰度夏对火电利用小时的提振，我们认为主要火电公司3Q25 度电净利或有望继续提升。7/8 月全国水电发电量同比下滑，不同流域存在分化；核电机组稳健运行；1-8 月装机增长支撑绿电运营商电量同比提升；7 月全国天然气表观消费量同比提升。展望4Q25，火电关注电价vs 煤价剪刀差；水电盈利主要取决于来水及汛期蓄水情况；绿电关注机制电价细则和国补确权进展；燃气关注天然气需求是否改善；环保公司主要关注现金流、水价调整、绿色和智慧潜能释放空间。
　　火电：7/8 月全国发电量同比增长，3Q25 煤价同环比下降
　　7/8 月全国火电发电量同比增长，3Q25 煤价同环比下降。据国家统计局，2025 年7/8 月全国火电发电量同比+4。3/+1。7%。考虑1 个月库存，3Q25秦皇岛动力末煤平仓均价647 元/吨（5500 大卡），同比下降24。0%，环比下降1。0%。考虑迎峰度夏对火电利用小时的提振，我们认为主要火电公司3Q25 度电净利或有望继续提升。
　　水电&核电：7/8 月全国水电发电量同比下滑，核电发电量稳健增长
　　7/8 月全国水电发电量同比下滑，不同流域存在分化。据国家统计局，25 年7/8 月全国水电发电量同比-9。8/-10。1%。据四川省水文水资源勘测中心，25年7/8 月，龙滩电站出库流量同比+175/+422%。我们预计桂冠电力25Q3归母净利同比+60%（中值，下同）。核电机组稳健运行，据国家统计局，25 年7/8 月全国核电发电量同比+8。3/+5。9%。考虑广东、广西市场化电价同比下滑，我们预计中国广核25Q3 归母净利同比-12%。
　　新能源：1-8 月装机增长支撑发电量同比增长，国补回收提速
　　受风光资源和消纳影响，1-8 月风光电量增速低于装机增速；据国家统计局、国家能源局，25 年1-8 月全国风电/光伏发电量同比+11。6/+23。4%，8 月末风电/光伏装机同比+22。1/+48。5%。据全国新能源消纳监测预警中心，25 年7 月全国风电/光伏利用率97。0/96。4%，同比-0。9/-1。2pct。考虑不同地区风光资源存在差异，我们预计主要绿电公司3Q25 业绩或出现分化。25 年7月以来国补回收提速，晶科科技/京能清洁能源公告1-8 月累计收到国补同比增长272/264%，占2024 年全年回收金额的178/213%。我们认为补贴回收提速具持续性，长期压制绿电估值的减值与现金流问题将逐步消除。
　　燃气：7/8 月全国天然气产量同比增长，7 月表观消费量同比增长
　　7/8 月全国天然气产量同比增长，7 月全国天然气表观消费量同比增长。据国家统计局，2025 年7/8 月全国天然气产量同比+7。4/+5。9%。随国内宏观经济回升向好，我们看好天然气需求平稳增长，2H25 全国天然气表观消费量同比增速实现改善，2025 年7 月全国天然气表观消费量同比+2。9%，较1H25（同比-0。9%）实现改善。
　　环保：水价调整持续推进，重视绿色和智慧潜能
　　水价调整持续推进，2024 年以来已有30 余个地区调整水价。2025 年7 月1 日，广东省东莞市发改局官网发布通知，明确东莞分两步实施水价调整，2025 年8 月/2027 年8 月起，居民用水第一阶梯价格调整为1。88/2。06 元/m3；非居民生活用水价格调整为2。25/2。46 元/m3。环保行业深挖绿色和智慧潜能：垃圾焚烧供热规模持续增长，积极探索“垃圾焚烧+AIDC”模式；环卫机器人应用和迭代加速，看好城市服务数字化转型机遇。我们预计25Q3 绿色动力/瀚蓝环境归母净利同比+15/+18%。
　　风险提示：煤价波动超预期，来水不及预期，水价调涨不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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