交通运输行业专题研究：看多油运航空 配置A股公路

　　三条主线：看多油运和航空，配置A 股公路
　　近期，交运板块有三条投资主线。1）油运：OPEC+增产，催生补库及跨区域套利需求；叠加季节性的需求上升，VLCC 运价有望在4Q25/1Q26 走强。
　　2）航空：考虑到供给约束、行业反内卷、低基数，4Q 有望延续收益同增态势。3）A 股公路：关税摩擦或使避险情绪升温，考虑A 股公路股息率已具备吸引力，加上年末保险资金有配置“开门红”需求，我们认为板块有望触底回升。此外，我们持续推荐具备自身Alpha 的部分个股。重点个股：中国国航H，华夏航空，极兔速递，中远海能A，皖通高速A，粤高速A，港铁公司，嘉友国际。
　　航空机场：航空票价有所改善；机场仍需探索非航盈利空间
　　9 月民航需求好转，带动票价同比回暖。根据航班管家的数据，第36-39 周（9/1-9/28）国内经济舱含油均价同增1.5%（暑运期间为-6.5%）。另外中秋国庆假期民航旅客量虽由于错峰、天气和日均口径等因素影响，同增3.3%，相比“五一”假期的11.8%有所放缓，不过含油平均票价同比提升0.3%，表现较为稳健。往后展望，考虑供给增速低位、行业反内卷、基数较低，我们认为行业收益水平的回暖有望在4Q 延续，并且中长期行业景气有望持续改善。机场公司非航营收增速普遍低于流量增速，仍需挖掘流量变现能力。中期需关注机场资本开支周期及其对盈利的冲击。
　　航运港口：9 月VLCC 运价环比强势上涨，集运环比继续下挫
　　1）油运：9 月原油轮市场需求表现强劲。其中BDTI VLCC 运价均值同环比+108.7%/+82.0%，主因季节性旺季需求叠加OPEC+增产带动原油补库及跨区域油价套利交易。2）集运：需求偏弱运价同环比继续下滑。9 月SCFI运价均值同环比-47.1%/-12.5%。3）干散：传统旺季，大宗商品贸易需求稳健，运价环比保持上涨。9 月BDI 均值同环比+8.1%/+6.2%。4）港口：8月货物环比回升，同比保持增长。展望10 月，我们预计油运受OPEC+增产推动/干散受季节性旺季提振，运价同环比将进一步上行；集运需求仍偏弱，运价环比或进一步下挫；港口吞吐量同比或将保持增长，但环比或持平。
　　物流快递：反内卷与旺季共振，看好电商快递2H 业绩修复
　　1）快递：8 月虽然是电商快递传统淡季，但反内卷推升行业景气。件量端，淡季叠加产粮区涨价，件量边际放缓；价格端，行业价格环比回升，申通与圆通价格环比涨幅明显。往后展望，伴随旺季到来，涨价延续至年底的确定性较高，看好板块盈利弹性超预期。中长期，社保逐步落地、行业规范化发展有望抬升估值中枢。2）跨境电商物流：航空运价平稳运行，关注4Q 旺季表现。3）大宗供应链：“反内卷”推动大宗品价格上行，降息周期开启，板块有望触底回升。
　　公路铁路：风险偏好扰动影响公路估值；铁路货运改革影响分化
　　9 月，市场风险偏好上行，驱动资金流出避险板块，10 年期国债收益率高位震荡、Hibor（1 个月期）利率小幅上行，使红利股估值不占优。展望10月，特朗普威胁加征关税或使市场避险情绪升温，考虑A 股公路板块经过前期回调后股息率已具备吸引力，加上年末保险资金有配置“开门红”需求，我们认为板块有望触底回升。铁路客流增长平淡，出行半径持续缩短，长途客源受到航空促销分流拖累。货运改革影响分化。铁总大力发展物流总包，但在煤炭弱需求背景下，市场培育、让利引流措施可能使得铁路增量不增利。
　　铁路设备持续升级，我们看好铁路集装箱渗透率提高。
　　风险提示：经济增长放缓，贸易摩擦，油汇风险，竞争恶化。
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