有色金属行业周报：冶炼端反内卷利好频出 持续看好工业金属价格

　　贵金属：三季度全球黄金需求环比增长，ETF 资金成为2025 年黄金重要需求驱动。2025年前三季度，全球黄金总需求量为3717 吨，同比+45 吨；投资需求中，黄金ETF 及类似产品占比达到17%，同比+644 吨，成为2025 年黄金需求最大增量来源。2025Q3，全球黄金总需求量为1313 吨，环比+86 吨，金饰制造/科技/投资/央行需求分别环比+64/+3/+60/+48吨，投资需求中，黄金ETF 及类似产品环比+51 吨。第三季度，巨大的ETF 购买（222 吨），加上连续第四个季度金条和金币需求超过300 吨（316 吨），推动了整体需求的上升。央行的黄金购买量保持在220 吨，比上一季度增加28%。建议关注：兴业银锡、盛达资源、万国黄金集团、中金黄金、紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等。
　　工业金属：（1）铜：冶炼端反内卷与矿端紧张共同支撑铜价。①宏观：近期受中美关税缓和影响，宏观不确定性因素下降；②库存端：周内全球铜库存环比增加0.12 万吨，其中中国库存增加0.23 万吨，LME 铜库存减少0.01 万吨，COMEX 铜库存减少0.1 万吨；③供给端：国内冶炼端反内卷利好频出，10 月30 日，CSPT 第三季度总经理会议达成用户BM 体系、抵制采用贸易商和冶炼厂平均指数的作价方式、防范恶性竞争、启动黑名单制度等共识；10 月29 日，中国有色金属工业协会指出，借鉴电解铝经验，对铜、铅、锌等大宗金属考虑设立产能天花板。此外，9 月以来的铜矿干扰使得四季度铜矿供应偏紧，Grasberg 与泰克资源分别与9 月24 日和10 月7 日下调2025-2026 年产量指引，铜矿供给矛盾将提升铜价中枢；④需求端：目前终端消费受到一定高铜价抑制，但冶炼端反内卷与矿端紧张共同支撑铜价易涨难跌。（（2）铝：宏观情绪大幅提振，短期铝价偏强震荡。①供给：本周中国电解铝行业开工产能继续持稳运行，新疆地区个别电解铝企业由于天气原因有减产计划，但具体减产情况仍有变数，截至目前，行业开工产能仍旧保持在4413.50 万吨。②需求：本周铝棒行业减复产不一，复产体现在在内蒙古、云南地区，主要是部分企业需求表现尚可影响，广西以及贵州地区铝棒企业有所减产，综合来说，本周铝棒行业产量增加。本周由于环保管控影响，河北以及天津地区铝板企业有减产情况，因此本周铝板行业产量较上周减少。海外政治方面影响能源价格，或将进一步推动外盘铝价上涨，铝材、铝制品出口或将有所好转，短期现货铝价继续高位震荡运行。（3）镍：需求延续景气，镍盐价格走强。①硫酸镍：供给端，近期硫酸镍原料缺口难以快速填补，市场产能释放受限，部分企业因代加工订单带动产量微增，市场供应量依旧偏紧；需求端，受新能源汽车高镍化及车企备货前置拉动需求强劲。②镍铁：
　　供给端，印尼方面新增产能持续释放，镍铁产量保持强劲增长，回流至中国的数量维持高位。
　　需求端，随着下游市场淡季逐步临近，部分钢厂陆续加大减产与检修力度。此外，废不锈钢的经济性优于镍铁，进一步抑制了上下游企业的参市情绪。短期看，镍盐需求维持景气，镍盐价格偏强运行。建议关注：洛阳钼业、明泰铝业、紫金矿业、神火股份、金诚信、中国有色矿业、南山铝业、索通发展、中国铝业、云铝股份、天山铝业、中国宏桥等。
　　能源金属：（1）锂：枧下窝复产担忧，锂价冲高回落。①价格：本周电碳上涨6.8%至8.1万元/吨，电氢价格涨2.6%至8.1 万元/吨；碳酸锂期货主连上涨3.1%至8.2 万元/吨。成本端锂辉石涨7.2%至944 美元/吨，对应成本支撑8.4 万元/吨，锂云母涨12.4%至2180 元/吨，对应成本支撑8.88 万元/吨。②供给：本周碳酸锂产量环减1%至2.1 万吨，开工率50%，其中锂辉石产量环减2%。库存方面，本周碳酸锂库存环减3008 吨至12.74 万吨。③需求：
　　10 月国内锂电池产量193GWh，同环比+41%/+8%。本周锂盐产量环比微降，延续去库。
　　价格上涨提振厂家生产积极性，加快新产能投放进度。主流厂商目前保持较高的开工水平，多长协或预售，现货流通持续偏紧。需求端，下游排产维持较高水平。下游电芯及正极材料厂订单充足，储能领域需求表现突出，支撑市场整体需求，动力需求保持稳健。周五枧下窝复产相关信息的实质性推进，期货盘面有明显回撤。后市看，需求预期向好，为锂价形成支撑，后续需关注枧下窝复产进展，预计短期锂价震荡运行。（2）钴：供给缺口维持刚性，钴盐高位震荡。①供给：本周供应开工率延续低位运行态势。市场受原料制约，多数企业因缺料减停产，仅少数企业维持生产，整体产量未出现明显回升。②需求：动力电池市场传统旺季延续，多数电芯厂产销形势旺盛，对三元材料采购积极性较高，同时加大了三元材料企业对钴盐的采购力度，但压价意愿较为强烈。短期看，在成本支撑下，预计钴价维持高位震荡。建议关注：西藏矿业、华友钴业、盛屯矿业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业、融捷股份、雅化集团、西藏珠峰、寒锐钴业、厦门钨业、厦钨新能、金力永磁等。
　　风险提示：全球经济复苏不及预期风险、地缘政治风险、美联储超预期紧缩风险等。
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