食品饮料行业周观点：茅台定调审时度势 原奶周期拐点可期

　　投资建议：1、白酒：茅台定调理性、科学应对周期波动，供给改善信号进一步明确，白酒板块动销磨底、报表出清、预期低位下把握底部机遇，建议配置：1）短期边际变化弹性标的：泸州老窖、港股珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊；2）筹码结构优化：迎驾贡酒、洋河股份、老白干酒等；3）中长期经营质量龙头标的：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、今世缘等。2、大众品：中国旺旺收入同比微增，原奶周期拐点可期，优先关注成长股、后续切换复苏：1）高景气或高成长逻辑：东鹏饮料、燕京啤酒、珠江啤酒、万辰集团、盐津铺子、有友食品、新乳业、百龙创园等，港股卫龙美味等。2）政策受益或复苏改善：百润股份、青岛啤酒、海天味业、伊利股份、重庆啤酒、安琪酵母、洽洽食品、仙乐健康、安井食品、立高食品、好想你等，港股农夫山泉、华润饮料、H&H 国际控股等。
　　白酒：茅台定调理性，彰显龙头底色。本周贵州茅台召开2025 年第一次临时股东大会，新董事长陈华总携高管团队出席坦诚回应行业发展与茅台未来，不回避问题、更彰显底气，传递明确的理性经营信号与公司发展信心。当下白酒行业已全面进入存量竞争阶段，行业变革期机遇与调整并存，茅台作为龙头酒企一方面经历多轮行业周期、应对韧性与经营信心充足，另一方面随着近年来品牌、产品、渠道等体系持续升级更加强化经营优势。从发展定调来看，质量为本下茅台提出产量、成本、效益、速度均服从质量的“四大服从”，不“唯指标论”、不以牺牲长远发展换取短期利益、不违背市场规律强压指标的思路彰显理性思路，十五五发展遵循“积极、科学、理性”的基本原则，两条腿走路下茅台酒板块稳进并重，系列酒板块聚焦渠道生态韧性与健康，加大政策支持力度、优化市场策略等。从经营改革来看，以市场需求为导向、以消费者为中心持续推进营销工作转型。从产销节奏来看，产能端释放节奏主要取决于生态承载能力与工匠培养两大核心要素，销售端主要考虑市场承载量，行业低谷提升存销比以便于进一步加深、加厚基酒资源和品质护城河。我们认为，当下白酒行业动销磨底、报表出清、预期低位三大特征明显，同时茅台作为领军酒企坚守质量与品质，以理性科学的长期主义应对周期波动，为供给端经营优化出清传递了积极与良性的信号，优质龙头资产中长期视角下配置价值持续凸显。
　　啤酒饮料：广东啤酒产量同比下降，中国旺旺收入同比微增。1）啤酒板块：2025年10 月，广东省规模以上企业啤酒产量29.45 万千升，同比下降5.3%。2025 年1-10 月，广东省规模以上企业累计啤酒产量401.11 万千升，同比下降3.7%。啤酒板块步入淡季，继续建议重点关注量价表现、十五五规划、宏观消费政策等，优选稳健成长的龙头公司及大单品贡献α的标的如燕京啤酒、珠江啤酒等。2）饮料板块：杭州娃哈哈集团有限公司于近期完成法定代表人及高管备案变更，宗馥莉卸任公司法定代表人、董事长及总经理职务，由31 岁的法务背景高管许思敏接任；中国旺旺25Q1-Q3 实现营业收入111.08 亿元，同比+2.1%，归母净利润17.17亿元，同比-7.8%。饮料行业竞争激烈、淡季持续推出新品，布局冰柜，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业。
　　食品：原奶周期拐点可期，牧业乳业机会显著。本周牧业涨幅显著，主产区原奶价格自6 月以来延续平稳走势，10 月宁夏散奶价格环比提升，原奶周期进入底部企稳阶段，这一轮原奶周期企稳以供给出清为核心驱动，需求端液奶从量增切换至细分结构升级，乳企更多挖掘深加工等领域机会。我们预计肉牛价格提升及运营资金压力将持续推动牧业出清，同时深加工加大耗奶量，有望加速原奶改善节奏。
　　在奶价企稳回升阶段，优先看好牧业板块机会，肉奶联动催化清晰，其次伊利引领深加工发展、新乳业把握低温趋势均有望实现更优表现。
　　风险提示：原材料成本超预期上涨，消费力及消费场景复苏不及预期，行业竞争加剧。
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