食品饮料行业：四川市场白酒及调味品渠道走访

　　核心观点：
　　四川白酒市场跟踪：淡季平稳，静待春节。经销商层面，当前动销持续修复，经销商反馈淡季库存水平低于去年同期，主要系厂家不再强制要求回款、渠道得以休养生息，但春节需求尚不明朗，后续经销商大会与厂家政策是影响明年任务签订与回款的核心因素。终端层面，我们走访的终端店主普遍反馈淡季产品盈利情况堪忧，当前需求疲软的情况下淡季挺价效果较差，进而使得春节白酒动销预期仍低，我们走访发现仅少数终端有成箱陈列的白酒产品，出厂日期与节前情况基本相当，可见终端依然处于主动去库存的阶段且库存水平相对较低。
　　四川调味品市场跟踪：旺季动销平稳，买赠促销加强。酱油：铺货中千禾较为强势，千禾完成包装更换、产品价格带上移。Q3 弱需求导致货龄偏长，旺季动销平稳去库存。KA 商超买赠和捆绑销售力度加强，旺季酱油动销整体平稳。榨菜：铺货上乌江和吉香居在区域领先，多袋促销装增加。KA 渠道乌江、吉香居货龄属于正常偏高水平。火锅底料：
　　火锅底料旺季铺货，好人家表现较优，货龄正常。好人家、名扬配备导购人员，搭赠力度加强。其他复调：品类增加，香肠腊肉调料表现优。
　　行业数据追踪：（1）本周(11.24-11.28)食品饮料板块涨跌幅+0.1%，在申万一级行业中排名27/31，跑输沪深300 指数1.6pct。子板块中预加工食品、零食涨跌幅排名靠前，分别为+5.6%、+2.9%，啤酒、白酒涨跌幅排名靠后，分别为-0.1%、-0.7%。个股方面，本周食品饮料板块95 只个股上涨、23 只个股下跌，分别占比80.5%/19.5%。（2）食品饮料/白酒板块PE-TTM 绝对估值分别为22.3X/19.8X。相对估值（较沪深300）分别为1.59/1.41 倍。（3）行业数据：根据今日酒价、百荣酒价数据，本周（截至11.28）散瓶飞天茅台批价1565 元，环周(较11.21)下降85 元，整箱飞天茅台批价1580 元，环周(较11.21)下降85元。普五批价为797 元，环周(较11.21) 下降3 元。国窖1573 批价为850 元，环周(较11.21)持平。
　　投资建议：（1）白酒：板块历经四年调整期，2025 年有望迎来“估值+业绩”双底。核心推荐：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒。（2）大众品：2022 年开始行业进入调整期，今年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026 年，行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超赢机会。核心推荐：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、天味食品。
　　风险提示：宏观经济不及预期；消费力恢复不及预期；食品安全问题。
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