环保行业深度跟踪：固废展现分红成长潜力 重视AI回收

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　　环保年报趋势初现端倪，固废企业分红、成长兼备。截止本周五，共计16 家环保公司发布2025 年年报，10 家实现业绩正增长，其中固废、水务公司业绩稳健增长及分红提升属性持续显现：（1）光大环境：2025年业绩39.25 亿港元（同比+16%），分红27 港仙/股（较去年增长4港仙），对应最新股息率4.8%；（2）创业环保：2025 年实现归母净利润8.62 亿元（同比+6.83%），分红总金额的3.28 亿元（同比+22.9%），分红比例提升5pct，当前A 股股息率TTM 为3.3%，港股股息率TTM为5.6%。考虑到后续固废、水务的回款稳中有升，资本性开支持续下降，其分红潜力仍未得到充分体现。此外垃圾焚烧公司通过供热改造、炉渣资源化、项目出海及算电协同等手段，仍具备长期成长潜力。
　　固废增长提速与估值重估的机遇——炉渣、绿汽、算电协同及出海。
　　炉渣（含铜、金、银等）在金属涨价背景下价值重估；蒸汽供热受益于碳约束趋严与工业需求提升，兼具低成本与高弹性；我们测算在“炉渣涨价100 元/吨且全部外销，供汽比例10%、蒸汽价格200 元/吨”的条件下，以2025 预期归母净利润为基数，12 家垃圾焚烧上市公司的业绩弹性平均可达44%，且后续将成为各公司持续性业绩来源。同时，垃圾焚烧作为“绿色基荷电源”，具备稳定供电与近负荷区位优势，与AIDC 需求高度匹配。在A 股10~15 倍、港股6~8 倍的2026 年PE 低估值基础上，炉渣、供热及算电协同带来的业绩增厚，叠加分红提升潜力，垃圾焚烧行业将迎来戴维斯双击。
　　政策与产业共振推动“AI 废品”赛道崛起。2026 年3 月新版《废弃电器电子产品处理污染控制技术规范》落地，将AI 服务器纳入强制管控，叠加“十五五”末AI 产业规模将破10 万亿元、电子废弃物若不循环将十年内增长近千倍的背景，AI 废品回收正规化势在必行。按3-5 年寿命周期推演，2024 年采购的AI 服务器将在2027-2028 年迎来更换，仅这两年的回收市场每年就可达600-760 亿元，叠加传统电子残值，十五五末产业规模有望达5000 亿元。该赛道兼具高残值（如H100 残值率80-90%）、高集中度、高处理难度与高合规门槛的特征，拥有电器电子拆解资质的龙头将率先受益，可关注大地海洋、华新环保、中再资环等布局服务器回收全链条的标的。
　　风险提示。订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
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