绿联科技(301606)：NAS增长亮眼 利润率持续改善

　　核心观点
　　公司发布2025 年报及2026 年一季报。2025 年营收94.91 亿元，同比+53.83%；归母净利润7.05 亿元，同比+52.42%；26Q1 营收27.98 亿元，同比+53.42%。归母净利润2.38 亿元，同比+58.14%。
　　扣非归母净利润2.32 亿元，同比+62.73%。业绩高速增长，战略品类表现亮眼。持续推进研发创新，壁垒深度迭代。未来公司将围绕家庭数据本地化、智能化处理及多设备协同，持续完善产品与技术布局，推动NAS 与智能安防等产品的生态联动。
　　事件
　　公司发布2025 年报及2026 年一季报。2025 年实现营收94.91亿元，同比+53.83%；归母净利润7.05 亿元，同比+52.42%；26Q1实现营业收入27.98 亿元，同比+53.42%。实现归母净利润2.38亿元，同比+58.14%。实现扣非归母净利润2.32 亿元，同比+62.73%。
　　简评
　　业绩高速增长，战略品类表现亮眼
　　公司Q4 单季营收 31.27 亿元，同比+67.75%，归母净利 2.38 亿元，同比+69.22%。2025 年毛利率37.01%，同比-0.37pct，净利率7.42%，同比-0.07pct 基本持平；费用端，2025 年销售费用率占比19.97%，同比+0.44pct。管理费用率3.31%，同比-0.89pct。
　　研发费用率4.61%，同比-0.32pct。整体期间费用率27.92%，同比-0.61pct；25Q4 毛利率36.91%，同比+0.34pct，单季度改善；25Q4 净利率7.60%，同比+0.07pct；费用端，25Q4 销售费用率19.65%，同比+0.40pct。管理费用率2.99%，同比-0.89pct。研发费用率4.61%，同比+0.01pct。期间费用率27.66%，同比-0.15pct。
　　26Q1 公司毛利率39.26%，同比+1.25pct，毛利率为24Q2 以来单季最高；费用端，26Q1 公司销售费用率18.96%，同比-0.94pct。
　　管理费用率3.34%， 同比-0.28pct。研发费用率5.71%， 同比+1.30pct。财务费用率0.94%，同比+1.37pct，主要系汇率变动带来汇兑损失。整体期间费用率28.95%，同比+1.45pct，主要系研发费用率提升，研发费用率达到2023 年初以来季度高点。公司在利润率仍在爬坡期的NAS 产品2025 年内销售和占比大幅提升且外部关税环境变化影响下，仍然保持稳健盈利能力。
　　持续推进研发创新，壁垒深度迭代
　　2025 年报公司对收入分类进行口径调整，当前产品分类分别为充电创意、智能办公、智能影音、智能存储、其他业务5 类，充电创意产品收入+47.28%，占比 45.90%，同比-2.04pct。预计氮化镓充电器、磁吸无线充贡献增量；智能办公产品收入+38.41%，占比 25.62%，同比-2.85pct。扩展坞、数据线及无线网卡，实现最高120Gbps高速传输；智能影音产品收入+38.83%，占比15.51%，同比-1.68pct。S8 系列耳机（Hi-Res 金标认证、LDAC 高清解码）、领夹式无线麦克风、无线投屏器等持续创新；智能存储产品（NAS）收入+213.18%，占比12.92%，同比+6.58pct，2026 年1 月AI NAS 于CES 发布，预计有望26H2 正式发布。AI NAS 市场空间大，NAS 产品望持续成为增长主要驱动力。2025 年仅智能影音产品毛利率-0.49pct，其他产品毛利率均同比上升。其中智能存储毛利率同比+2.81pct，爬坡改善明显；分区域和销售模式看，境外业务收入同比+64.27%，增速明显快于境内的+39.71%。境外收入占比达61.34%，同比+3.90pct 提升明显。线下业务收入占比25.79%，同比+0.90pct；分平台：
　　2025 年线上渠道中，亚马逊有所提升，占比36.81%，同比+1.80pct。国内平台京东、天猫占比均有下滑，分别-1.44pct、-2.17pct。在美国、加拿大、欧盟等发达国家和地区，陆续建立了独立站点。同时线下渠道已成功进驻美国 Walmart、Costco、Bestbuy、B＆H、Micro Center，欧洲 Media Markt，日本 Bic Camera、Yodobashi Camera等知名零售巨头渠道体系。
　　公司产品策略为持续优化充电创意、智能办公、智能影音、智能存储四大核心品类，构建覆盖家庭、出行、办公、娱乐的全场景解决方案；研发方向：Nas 产品作为生态核心。未来公司将围绕家庭数据本地化、智能化处理及多设备协同，持续完善产品与技术布局，推动 NAS 与智能安防等产品的生态联动。
　　投资建议：预计2026~2028 年实现归母净利润10.01 亿元、13.47 亿元、17.51 亿元，当前股价对应PE 分别为31X、23X、18X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、全球贸易格局重塑期，贸易壁垒等潜在风险可能导致未来外贸出口的成本、市场等存在一定的不确定性，同时海外需求也或存在一定的周期变化，均可能对公司产品需求产生影响；2、海外数码产品的市场集中度相对不高，公司产品仍面临国内及海外部分成熟竞品品牌的竞争，可能对于公司细分赛道市占率产生挑战；3、公司部分潜力新品如户外便携式储能产品、NAS 产品等仍在迭代升级和培育期，市场品牌影响力仍未成熟，市场也有部分成熟品牌竞争，公司产品后续培育情况仍存在不确定性；4、全球外贸安全性、关税风险后续演化、产品研发效果可能的影响。
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