轻工制造周观点：新消费崛起 逢低布局出口链 浆纸一体企业盈利改善

　　消费：万代上修 FY25 指引，DeepSeek 加速智能眼镜发展，润本新品上市在即。万代发布FY25Q3 财报，24 年10-12 月收入/归母净利润同比+27.5%/+482.8%；游戏板块《艾尔登法环》、《龙珠》表现良好，玩具板块模型套件、卡牌、胶囊玩具、糖果和食品销售良好，IP 板块《高达SEED FREEDOM》、《蓝色禁区：凪》票房收入亮眼；公司上修FY25 业绩指引至12.30 千亿日元（同比+17.1%），此前指引为11.50千亿日元（同比+9.5%）。小米AI 眼镜已获得入网许可、有望2 月提前发布，DeepSeek 开源、低成本、高质量，优化智能眼镜堵点，用户体验有望快速优化。我们预计润本25 年1 月收入增速近30%（受春节节奏影响）、25Q1 保持双30%增长目标，25H1 看点丰富，防晒、驱蚊、青少年系列预计陆续推出。建议关注传统消费复苏可期的公牛集团，结构性成长的百亚股份、登康口腔、润本股份，乖宝股份、中宠股份、雅迪控股、爱玛科技等，智能眼镜方向的康耐特光学、英派斯、博士眼镜、明月镜片等。
　　造纸：浆价仍处上涨通道，玖龙发布业绩预告、业绩环比改善。2 月Arauco 各类产品报价普涨20 美金，其中针叶银星/阔叶明星/本色金星分别提至815/590/690 美金；CMPC 阔叶浆小鸟外盘报价提涨20 美金至580 美金；芬兰化工行业持续罢工，UPM 暂停其旗下Kymi 纸浆厂生产（年产87 万吨桦木和针叶木浆）。海外需求回暖但供应事件频发、我们预计浆价仍处上行通道，浆纸一体公司盈利改善。本周玖龙纸业发布业绩预告，2024 年7-12 月实现净利润6.5-7 亿元（同比+110%~+130%），较1-6 月净利润4.6 亿元环比提升42%-53%，我们预计公司Q4 产销景气且提价落地，吨盈利环比改善；25Q1 龙头纸企仍频发涨价函，箱板/瓦楞环比分别+3.1%/+6.4%，吨盈利有望延续扩张。建议关注浆纸一体、盈利改善的太阳纸业、仙鹤股份、玖龙纸业等。
　　出口：关税政策反复，龙头有望受益。关税依然是政治谈判手段，加征节奏超预期，但幅度依然在范围之内，本身估值低位的出口链不用过分担心回调。海外需求延续景气，家居终端零售数据以及地产数据，均连续1 个季度左右同比改善，降息预期持续弱化；此外，我们预计大部分企业25 年订单依然乐观。此外，中国龙头企业全球供应链布局深化，预计关税影响有限、甚至有望受益全球产业链重分配。建议关注海外布局充分的永艺股份、匠心家居、共创草坪等，业绩具备弹性的嘉益股份、浙江自然等，结构成长、估值依然偏低的哈尔斯、西大门、依依股份、英科再生、玉马科技、英派斯、建霖家居等，困境反转的浩洋股份、天振股份等。
　　跨境电商：终端保持增长，静待关税变化。2025 年1 月亚马逊TOP100数据跟踪看，多数跨境电商卖家销售保持同比增长趋势、但增速放缓，我们预计主要系2024Q4 购物季拉长、部分消费提前透支，且美国暴雪、山火对供应链造成冲击。具体看，恒林股份旗下Sweet Crispy、西大门旗下Persilux、赛维时代旗下Avidlove/Zeagoo/COBIZI 等品牌增长突出、持续抢占份额。建议关注全球产业链布局深化的致欧科技、赛维时代等，关注结构性成长的恒林股份、华凯易佰等。
　　新型烟草：菲莫国际发布24 年报，HNB 销量稳健增长，25 年预期乐观。菲莫国际Q4 总收入/新型烟草收入同比分别+7.3%/+8.9%，新型烟草收入占比已高达39.2%。受益于规模抬升，新型烟草盈利能力持续改善，IQOS Product Contribution（IQOS 毛利润-对应商品销售&研发费用）较20 年提升3.66 倍。目前IQOS 全球市占率高达75%+、全年销量实现1397.4 亿颗（同比+11.6%），使用人数为3220 万人（较23 年新增340 万），转化率延续72%高位。展望2025 年，公司预计加热烟弹销量增速有望达10%-12%、并有望于2025 年H2 通过ILUMA的PMTA 审核。HNB 赛道长坡厚雪，龙头加速产品迭代&区域拓张，持续抬升行业成长空间，建议关注核心解决方案供应商思摩尔国际，PMI 整机供应商、供应地位升级的盈趣科技。
　　家居：索菲亚25 年指引乐观，国补有望陆续落地。我们预计索菲亚25 年零售收入双位数增长、大宗稳健增长；我们预计25Q1 高基数下收入有望实现正增长，公司针对国补目前已做好准备。25 年家居企业计划围绕整家战略发力、通过套餐展开营销，提高碎片化经营能力及经销商管理颗粒度，培养经销商多元化业务拓展能力。建议关注更新需求占比较高的顾家家居、敏华控股、喜临门、慕思股份、好太太等。
　　包装：手机国补效果明显，永新&裕同经营稳健。1 月20 日起，全国对手机、平板、智能手表等6000 元以下数码产品实施15%购新补贴（每件最高500 元），刺激效果显著，1 月22-31 日电商手机销量同比+14%、环比+26%（2500-4000 元区间增速最快）；1 月20 日-2 月1日已有1887 万件手机等3C 产品申请补贴，裕同有望受益于3C 补贴超预期及国内外AI 手机更新。受益于下游刚需消费品需求稳步恢复，我们预计永新24Q4 经营环比改善，Q4 收入增速有望达双位数、利润增长优于收入。截至25 年1 月22 日，奥瑞金合计持有中粮包装股份比例达98.59%，满足强制私有化条件，中粮包装将于25 年4 月完成私有化退市、有望在25 年内实现并表。建议关注永新股份、裕同科技、昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金等。
　　黄金珠宝：金价急涨导致春节动销承压，差异化品牌突围。25 年1 月24 日SHFE 黄金价格急涨至648.9 元/克，金价急涨再度引起消费者观望情绪，我们预计春节终端动销有所承压，但伴随情人节到来，预计降幅会有所收窄。具体品牌来看，定位差异化持续凸显、定价类产品优势突出的品牌有望从行业筑底期突围。老铺黄金、潮宏基有望逆势增长，静待底部反转机会的周大生、老凤祥、周大福等。
　　风险因素：国内外需求低于预期，贸易政策摩擦加剧，新消费发展不及预期。
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