纺织服饰行业周报：ADIDAS大中华区24Q4+16% ON24Q4业绩超预期

　　主要观点
　　本周我们发布《滔搏深度报告：阿迪持续复苏，期待库存拐点及NIKE 拐点》，我们分析：1）短期来看，公司有望在本财年末（25 年2 月底）实现库存改善；中期来看，NIKE更换新CEO 后，未来有望在跑步和户外发力、迎来拐点，阿迪则延续复苏态势；2）长期来看，公司作为强渠道商、具备优质的合作伙伴、终端门店结构持续优化，数字化转型带动线上销售，以及公司具有高分红属性。我们预计FY25-27公司收入分别为268.17/286.82/307.26 亿元，同比增长-7.3%/7.0%/7.1%，归母净利润分别为13.99/16.44/19.24 亿元，同比增长-36.8%/17.6%/17.0%，对应FY25-27 年EPS 为0.23/0.27/0.31 元，25 年3 月3 日公司收盘价3.47 港元对应PE 为14.3/12.2/10.4X（1 港元=0.93 元人民币），股息率12.81%，给予“买入”评级。
　　阿迪达斯发布公布FY2024 财报，24 全年全球营收/营业利润/净利分别为236.83/10.81/7.64 亿欧元，同比增长10.53%/848.25%/1118.67%，货币中性下收入+12%；Q4 营业收入/营业利润/净利分别为59.65/-0.22/-0.39 亿欧元，同比增长23.99%/94.54%/89.71%。1）分地区来看2024 全年欧洲/北美/大中华区/新兴市场/拉丁美洲/日本/韩国/其他业务的销售额为75.5/51.2/34.6/33.1/27.7/13.4/1.04 亿欧元，同比增长20%/-2%/8%/16%/21%/4%/-48%。大中华区Q4营收7.94 亿欧元，同比增长16.1%，重回双位数增长。2）分产品，2024 全年鞋类/服饰/附件销售额为139.8/82.2/15亿欧元，同比增长16%/5%/1%。 3)24 年存货同比上升10.28%至49.89 亿欧元，相较2023 年增加近5 亿欧元。4)业绩指引方面，阿迪达斯2025 年预计营业利润17 亿欧元至18 亿欧元。
　　本周公布FY2024 财报，2024 年全年业绩强劲，各项指标均超出最新预期。1)24 年公司净销售额达到 23.18 亿瑞士法郎，+29.4%，货币中性下+33.2%。欧洲、中东和非洲、美洲和亚太地区的净销售额分别增长18.2%/27.4%/84.5%至5.78/14.8/2.6 亿瑞士法郎。 2）24Q4，On 收入+35.7%至6.07 亿瑞士法郎， 货币中性下+40.6% ； 批发销售渠道+29.1%至 3.1 亿瑞士法郎；鞋类/服装/配饰分别增长33.6%/77.5%/80.0%至5.69/0.03/0.05 亿瑞士法郎。3）在On 的优质品牌定位和DTC 渠道持续扩张的支持下，加上美元兑瑞士法郎走强导致的预期外汇逆风，On 预计2025 年全年的毛利率将保持在60.5%左右。在强劲的毛利率和预期运营效率收益的推动下，On 正在稳步迈向雄心勃勃的中期目标，即在 2026 年实现调整后的EBITDA 利润率超过18%。
　　2025 年，On 预计全年调整后的 EBITDA 利润率将在17.0% -17.5%之间。
　　投资建议：1）近期出口制造个股主要由于加税影响、1-2 月复工晚及高基数、TMT 资金分流影响股价调整，我们继续推荐海外布局占比高、有望受益于本轮加税份额提升的公司：浙江自然（主业拓新客户+两个新品类开始放量）、开润股份（箱包及服装印尼和印度产能占比70%，25 年仍存超预期可能）、康隆达（越南产能24Q3 开始放量，加税背景抢份额）；2）2 月4 日新闻提到我国商务部将美国PVH 集　　团列入不可靠实体清单，我们分析，CK、TOMMY HILFIGER 品牌若退出中国，报喜鸟旗下HAZZYS 以及比音勒芬等国内高端休闲品牌相对受益，此前我们统计TOMMY 在国内约350 家门店、16.5 亿美元收入。继续推荐24 年10X 左右的波司登、报喜鸟（23Q4 存在减值和奖金等一次性影响从而24Q4利润端有望好于预期）。
　　线上数据跟踪：25 年1 月运动品类维持高增，25 年1 月天猫平台锦泓集团增速最高
　　根据萝卜投资数据，2025 年1 月，运动包/运动鞋/运动服/ 男装/ 女装/ 童装抖音平台销售额同比增长160.8%/49.2%/49.0%/-2.8%/-8.2%/-13.4%，运动品类增速最高，1 月男装增速好于女装，25 年1 月数据环比24 年12月增速放缓。根据萝卜投资数据，2025 年1 月，抖音平台同比增速前三分别是阿迪达斯、中国利郎、九牧王，同比增长分别为166.1%/120.3%/97.0%。同比增速后三分别是博洋家纺、牧高笛、海澜之家，同比增长分别为-40.3%/-35.9%/-12.5%。
　　根据萝卜投资数据，2025 年1 月，童装/运动服/女装/男装/ 箱包淘宝天猫平台销售额同比上升13.93%/-3.97%/3.14%/7.35%/26.99%，1 月女装增速由负转正。户外品类来看，户外登山野营/运动瑜伽健身/运动包/ 运动鞋淘宝天猫平台销售额同比上升27.15%/13.0%16.06%/7.98%。
　　根据萝卜投资数据，2025 年1 月，淘宝天猫平台同比增速前三分别是锦泓集团、森马服饰、加拿大鹅，同比增长分别为132.5%/72.0%/69.3%。同比增速后三分别是耐克公司、北极绒、浪莎股份，同比增速分别为-25.5%/-21.3%/-8.4%。
　　本周中等进口棉价格指数上涨0.58%
　　截至3 月7 日，中国棉花3128B 指数为14835 元/吨，区间下跌0.42%。中等进口棉价格指数（1%关税）为13165元/吨，区间上涨0.58%，截至3 月6 日，CotlookA 指数（1%关税）收盘价为13331 元/吨，区间下跌2.84%。截至3 月7日，内棉价格高于外棉价格1670 元/吨。
　　截至3 月7 日，中国棉花3128B 指数相较年初上涨0.85% ， 中等进口棉价格指数（1% 关税） 相较年初下跌4.21%，截至3 月6 日，CotlookA 指数（1%关税）收盘价相较年初下跌4.54%。
　　行业新闻
　　CK 进军塑身内衣市场；Lululemon 在开设EMEA 区最大旗舰店；雷军同款皮衣爆火，国内男装的破圈密码；Prada接近收购Versace；杜嘉班纳助力SUSAN FANG 米兰首秀；卖冲锋衣的骆驼跨界美妆圈；有息负债126 亿，服装第一股“杉杉”进入破产重整；彪马与Brooks 的官司达成和解。
　　风险提示
　　汇 率波动风险；原材料波动风险；系统性风险。
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