新股2019年度展望 预计募资1500亿-1800亿元

　　2019年，新股在传统IPO渠道的发行将保持低速，加上科创企业发行融资，预计全年新股融资规模大约在1500亿-1800亿元左右。

　　本刊特约作者 孙金钜/文

　　我们预计2019年新股在传统IPO渠道的发行将保持低速，按照周均约2家批文的核发速度，全年新股发行数量大约在100家左右，合计募资规模大约在1000亿元左右，加上科创企业发行融资，我们预计，2019年全年新股融资规模大约在1500亿-1800亿元左右。

　　IPO受理与审核均保持低流量，预计传统IPO将继续低速发行

　　IPO受理端继续低供给，待审企业库存保持较低水平。2018年，证监会合计新增首发预披露企业121家，与2017年月均34家的首发预披露增量水平相比明显下降。就IPO待审核企业的存量水平来看，目前共有259家预披露待审核企业，较2018年6月约300家IPO待审企业数量水平相比有所下降。预计传统IPO渠道的新股发行将在2019年继续保持低速状态，待审核企业库存将保持在250-300家左右的均衡水平。

　　发审委首发审核过会率逐步回升，全年过会率55.78%。2018年全年，发审委共审核首发企业199家，其中过会企业共111家，过会率为55.78%，较2017年全年498家上会企业、380家过会企业以及76.31%的过会率均表现出显著的下降趋势。我们预计，发审委在2019年将继续严格把控首发审核的上会节奏，月均上会企业将继续保持在较低水平，与IPO受理端的低流量供给保持一致。就已过会待批文企业来看，目前已过会待IPO批文企业共33家，就募资规模来看，不计金融企业，目前待批文IPO企业首版招股书披露的预计募集资金总规模约250亿元。

　　2018年共发布102家IPO批文，合计募资规模约1300亿元。除去募资规模较大、进行战略配售的工业富联与中国人保，2018年单只新股平均募资规模大约是2017年全年水平的2倍，这主要是因为2018年监管层通过上会审核等手段，对发行新股的质量、数量双严把控，使得新股发行数量下降、单只新股募资规模提升。在不考虑募资规模较大的科创企业发行的影响下，我们预计2019年新股在传统IPO渠道的发行将保持低速，按照周均约2家批文的核发速度，全年新股发行数量大约在100家左右，合计募资规模大约在1000亿元左右，加上科创企业发行融资，我们预计，2019年全年新股融资规模大约在1500亿-1800亿元左右。

　　新股开板涨幅下降，使得单只新股打新收益降低。2018年一季度至四季度的新股平均开板涨幅分别为189.83%、274.29%、226.39%、173.92%，开板新股数分别为43只、28只、24只、15只，较2017年全年266.57%的开板涨幅有所降低。2018年新股开板涨幅下降是导致网下机构打新收益缩水的一个重要原因。

　　2019年传统IPO网下打新收益或将维持在较低水平

　　2017年全年，证监会共核发新股401家，其中参与网下配售股票共312家，占比约77.81%，2018年，网下配售股票占比有所提升，占比为83.84%。网下配售情况方面，2017年全年，A、B、C三类投资者平均网下实际中签率分别为0.040%、0.035%、0.010%，平均网上中签率为0.039%；2018年，除去工业富联，A、B、C三类投资者平均网下实际中签率分别为0.044%、0.038%、0.010%，平均网上中签率为0.068%。不考虑工业富联，2018年，A、B类投资者网下实际中签率较2017年略有上升，网上中签率较2017年明显上升。

　　2018年，新股发行速度持续放缓，沪市打新收益依然高于深市。2018年，获得批文、参与网下配售顺利上市且开板的新股共有67只，A、B、C三类投资者打新收益分别为584.85万元、518.86万元、132.01万元，单只新股平均打新收益分别为8.12万元、7.21万元、1.83万元。从沪深两市看，当前三类投资者在沪市收益分别为308.43万元、281.52万元、77.77万元，在深市打新收益分别为276.42万元、237.34万元、54.24万元，沪市整体打新收益高于深市。在打新底仓配置方面，就顶格申购所需资金来看，沪市顶格申购所需资金最高的个股为中国人保，顶格申购需要2.67亿元，深市顶格申购所需资金最高的个股为宁德时代，顶格申购需要4.02亿元；就不同规模底仓配置与对应收益率来看，沪市单边打新配置6000万元的打新收益率最高，A、B、C三类投资者当前打新收益率分别为3.73%、3.43%、0.90%，对于双边打新且沪深均配置6000万元的账户，A、B、C三类投资者当前打新收益率分别为3.32%、2.93%、0.75%。

　　科创企业融资途径的完善是2019年新股市场建设重点

　　参考CDR、沪伦通制度建设时间长度，科创板制度建设用时约为2个月；从投资者适当性管理来看，预计公募基金可以直接投资科创板上市公司。CDR与沪伦通的制度建设历时分别从2018年3月30日到6月6日以及2018年8月31日到11月2日，历时大约均为两个月。我们预计，科创板相关制度文件发布将大致包括证监会对科创板的监管规定、信息披露规则、上交所对科创板上市企业审核规定、交易规则文件、退市管理，以及中证登的登记结算业务细则等重要文件，相应制度建设历时大约在两个月左右。从CDR基本管理框架来看，根据《存托凭证发行与交易管理办法》，基金合同明确约定基金可投资境内上市交易股票的，基金管理人可以直接投资存托凭证，此外，监管层鼓励中小投资者通过公募产品投资科创板，我们预计，科创板将主要面对机构投资者，公募基金可以直接投资相应上市企业。根据证监会答记者问，科创板对个人投资者的适当性管理将包括资产、投资经验、风险承受能力等多方面要求，沪伦通、CDR对个人投资者设立300万元人民币的资产门槛，可以作为科创板个人投资者门槛设置的一个参考，另根据监管层鼓励中小投资者通过公募产品投资科创板，我们预计，科创板将设置较高的个人投资者准入门槛，并进行严格管理。

　　科创板首批企业筛选标准可参考创新企业境内上市方案。参考2018年3月对创新企业境内上市的相关规定，证监会在《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》重要文件中，要求公司在其招股说明书、上市公告书等公开文件中充分、明确披露投票权差异、VIE架构（协议控制架构）等特殊信息，意味着对于符合试点范围的创新企业实现境内上市，放开了VIE以及同股不同权架构的条件限制。同时，证监会修改并发布了《首次公开发行股票并上市管理办法》、《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，明确规定符合条件的创新企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件。我们预计，科创板也将对相应上市企业放开盈利以及部分特殊架构要求。根据创新企业境内上市方案，试点企业需满足符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高等要求，我们预计，首批科创板上市企业将以高科技属性企业为主，包括集成电路、生物医药、芯片、人工智能等重点行业，参照创业板首批28家企业的数量，首批科创板上市企业数量在20-30家左右，合计募资规模500亿元左右；此外，我们认为，待板块成熟后，互联网、商业模式创新等创新类企业可能会陆续上市。

　　目前，美股与港股实行较为成熟的注册制上市，其审核流程和上市标准对当前科创板的建设具备一定的参考意义。美股方面，交易所对公司初次上市的要求各不相同，总体呈现上市标准多样化、差异化特点。以纽交所为例，纽交所最初主要关注企业盈利能力指标，现在则拥有多套可供公司自主选择的上市标准；港交所主板上市标准也呈现多样化，包括盈利测试、市值/收益测试、市值/收益/现金流量测试共三套大标准，发行公司只需满足其中一个标准即可上市。在科创板放开盈利要求的前提下，我们预计，初期将主要围绕市值、收入两大硬性指标进行企业上市标准设置。在审核流程上，美国注册制以SEC审核为主，主审企业是否对信息进行了完全披露，对证券的实质价值和公司好坏不做判断；SEC审核完毕后，由交易所参考所内各个板块的不同上市标准对在本所上市的证券进行审核。我们认为，在科创板试点注册制下，企业在满足严格的信息披露要求后，将由上交所担任主要的审核角色，围绕事先设置的市值、收入等标准对公司进行审核，审核通过后由证监会进行最终的核准。

　　对照美股与港股IPO定价发行机制，我们认为，科创板首发企业定价和配售将以自主配售为核心，可能设置券商跟投。在询价与定价方面，预计科创板企业询价将采取类似A股定增以及港股IPO的累计投标询价机制，机构投资者对科创板首发企业的定价自主性将得到提升，同时，企业定价标准将更为灵活，首发估值起点将更为合理。在配售制度上，科创板或参考美股和港股，引入战略配售和超额配售选择权，机构获配新股比例将明显提升，参考工业富联，战略投资者获配股份将存在1年以上的锁定期，网下投资者获配股份可能部分锁定，预计超额配售选择权也将在科创板企业发行中得到应用。

　　作者为新时代证券研究所所长兼中小盘首席研究员，专注于新兴产业的投资机会挖掘以及研究策划工作，有专著《并购重组投资策略》（2016年1月）、《读懂上市公司信息》（2018年5月）等