安信证券：产品结构优化 新兴市场增长明显

■量价齐升带动,2019年一季度实现营收增长59.8%：公司2019年一季度实现4.66亿元营收,同比增长59.8%，主要来自四方面原因,包括1）考核周期调整为农历时间段；2）经销商备货：春节备货可延续至2月且提新年新货的意愿更加强烈，2019年第一季度的提货意愿和频次提升；3）提价：公司从2018年10月对所有瓶装产品进行涨价，涨价幅度为0.5元/支，一季度瓶装产品收入占比49.16%，销售金额22,841.59万元，同比增加89.17%；4）新兴市场增长：通过近几年市场精耕细作及持续推广，一季度新兴市场销售金额9,099.73万元，同比增长125.96%。

■规模逐步扩大,费用率持续优化：由于公司收入大幅增长，带动费用率同比下降7.5pct，期间费用同比增加5,795.59万元（+37.29%），费用率为45.75%。其中1）销售费用：由于收入增长，产品总销售吨位同比增长36.45%，运费/装卸仓储费同比增长88.60%；且一季度赠饮推广的频次、场所、省份的增加，赠饮同比增长398.25%；销售费用额同比增长47.95%，销售费用率为39.6%（-3.17pct）；2）管理费用率：管理费用较上年同期增长4.64%，基本保持稳定，管理费用率为6.14%（-4.33pct）。由于收入增长及产品结构优化带来毛利增长远大于费用增长，使得一季度的净利润同比增长幅度较大。

■产品结构升级优化，毛利率稳步提升：根据年报，公司北拓市场在原有基础上继续优化拓展，2018年整体发展态势良好，北拓市场涌现出多个千万级地级市场,发展态势良好，赣州等标杆市场发展非常稳健，多个新市场已达到盈亏平衡乃至盈利。2019年一季度毛利额同比增加11,917.88万元，毛利率同比增加3.93pct。主要为营收增长及产品结构优化。一季度公司主推瓶装产品，盈利较强的瓶装产品结构占比提升较大，其中瓶装产品中毛利率较高的瓶装苹果醋收入同比增长98.97%，收入结构占比同比增加9.02pct。

■投资建议：截至最新收盘，公司市值为48.03亿元，PE为12.4X，建议关注。

■风险提示：消费者喜好、消费模式变化风险；新市场拓展风险；品牌形象受损风险