周茂华：稳健货币政策基调未变

　　7月2日，中国人民银行已连续多个交易日暂停公开市场逆回购操作，但代表银行间市场资金松紧程度的债券质押式回购利率（DR001）加权利率收盘0.90%，盘中最低成交价0.70%，创近10年新低，有史以来首次低于0.72%的超额准备金利率；DR007利率早盘一度低见1.89%，低于逆回购7天利率2.55%，创逾4年新低。

　　银行间市场利率短期内持续下滑，显示短期市场“钱太多”。但也要看到，中小微企业融资成本维持高位，中低评级信用债利差远高于历史均值等，表明短期充裕资金“淤积”在银行间市场，金融服务实体经济还不够给力。

　　市场流动性充裕主要受几方面因素影响。首先，政策呵护。近一个月，央行为防范年中、季末、MPA考核及MLF（中期借贷便利）到期等因素对市场流动性的冲击，实施了一系列对冲政策。例如，央行超量对冲MLF、公开市场操作，结构性降准，通过再贴现政策与SLF（常备借贷便利）定向支持中小银行流动性等，向市场注入了充裕流动性。其次，市场对宽松周期的预期。5月份以来，国内制造业投资不够理想，海外经济数据不振，欧美央行政策竞相转“鸽”，引发市场对全球主要央行重启宽松周期的预期。再次，货币政策传导不畅。近年来，国内企业违约事件有所增多，市场风险溢价有所上升，叠加中小微企业风险定价难度偏高，国内多层次资本市场不够成熟等因素，货币政策传导不畅，短期流动性淤积在银行体系内。

　　从目前来看，央行稳健货币政策基调未变，预计年中时点过后，市场流动性有望逐步回归合理充裕，货币市场利率也将逐步触底回升。同时，为避免市场预期变化导致流动性短期波动过于剧烈，预计央行将积极引导市场预期，市场流动性回归常态也将循序渐进。

　　具体来看，近期央行明确表示，稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞大水漫灌，保持流动性合理充裕等。短期市场流动性如此宽松，主要是为确保年中市场流动性平稳过渡。进入7月份，预计市场资金面将逐步回归常态，近几天央行连续暂停逆回购操作，在一定程度体现了维持流动性平稳的政策意图。

　　值得关注的是，在国内稳需求压力、货币政策传导不畅，外需存在一定不确定性情况下，包括积极财政在内的一系列托底政策仍需要货币政策支持，至少短期央行政策转向收紧概率低，央行更倾向维持市场流动性回归合理充裕，通过结构性政策工具引导金融加大实体经济扶持力度，缓解中小企业融资可得性，切实降低中小微企业融资成本。

　　（文章结论不构成投资者建议。）