明源云IPO:SaaS产品仍亏损 渠道合作分去4成佣金提成

新浪财经讯 6月16日，号称“中国房地产开发商第一大软件提供商”的明源云集团控股有限公司（以下简称“明源云”）提交了港股上市申请。明源云于2012年4月申请创业板上市被否，随后2015年6月登陆新三板（明源软件），2019年1月摘牌。

从明源软件到明源云，即便从公司名称也可以看出公司定位的变化。近几年，ERP解决方案增速后劲不足与SaaS产品快速增长形成了鲜明对比。事实上，SaaS产品目前仍处于亏损状态，增收不增利的情况下依然需要退税及理财来“补贴”净利润。

SaaS产品亏损 理财和退税“补贴”利润

明源云主要向房地产开发商提供ERP 解决方案及SaaS产品。根据弗若斯特沙利文，按2019年合约价值计，明源云占有24.6%的市场份额。其中，ERP解决方案及SaaS产品两个细分领域市占率分别为25.1%和23.3%。

2019年明源云直接及间接服务的集团终端客户为4000名，其中3000家为房地产开发商。深耕房地产开发商的明源云特意提到，2019年的百强地产开发商中有90家同时使用明源云ERP解决方案及至少一种SaaS产品，占当年总收入的42%。

2017-2019年，明源云收入从5.8亿元增长至12.6亿元，复合增长率为47.7%，净利润从7280万元增长至2.3亿元，复合年增长率为78.4%，净利润增速明显高于营收增速。这其中，主要是包括理财收入及增值税退税的其他收入较高导致。

其他收入指的是政府补助、理财产品收入、增值税退税、线下活动及其他产生的收入。2017-2019年其他收入分别为6143万元、8309万元、8295万元，占当期净利润的比例为84.38%、 50.96%、35.81%。其中增值税退税、理财收入占比较大。2018年明源云赎回了一笔即期3.45亿理财，理财产品收入即同比增长约1倍。

究其原因，明源云的SaaS产品还处于增收不增利的亏损当中。报告期内， ERP解决方案分别服务约900名、1200名及1500名终端集团客户。同期，SaaS产品分别服务约1600名、2500名及3600名终端集团客户。SaaS产品用户明显快于 ERP终端客户，收入方面同样是SaaS产品增速高于公司整体增速，后者则低于公司整体。

结构上，SaaS产品与ERP解决方案的收入占比从2017年的31%、69%变为2019年的40.3%、59.7%。2020年3月为51%、49%。同期SaaS产品录得净亏损分别为5091万元、4533万元、4184万元，2020年3月仍旧亏损791万元，拖净利润后腿。

4成佣金提成

明源云目前净利润虽然主要依靠ERP解决方案支撑，但是2019年数据显示两项产品收入增速均较2018年有所放缓， ERP解决方案放缓17%、SaaS产品放缓29%。

伴随着产品收入增速放缓，明源云的销售模式也在发生着改变。直销模式下收入占比由2017年的67.9%下降到2019年的56.4%，渠道合作伙伴模式下收入占比从32.1%提高到43.6%，截止2020年3月渠道合作伙伴占比为51.3%。

直销指的是明源云拥有的超过200人的直销团队，主要面向一线城市头部的房地产开发商。2012年明源软件冲击创业板被否，原因是大部分销售额来自现有客户而非新客户，且相当大一部分是由中小型房地产开发商贡献。8年过去，拥有百强房企客户的明源云似乎已经不存在这个问题。但直销模式在近几年的增长明显弱于渠道合作模式。

渠道合作伙伴指的是一线城市之外，主要针对中小型房地产开发商的销售模式。截至2020年3月，明源云拥有69名渠道合作伙伴。明源云给予这些渠道商ERP解决方案折扣或者SaaS产品的佣金。

值得注意的是，渠道合作伙伴向最终客户发出票据的总额与明源云向渠道合作伙伴发出票据金额之间存在差额。明源云以地区渠道合作伙伴获得的SaaS产品总销售额为基准确认收入，差额部分即为佣金，计入公司的销售费用。

2017-2019年，佣金费用占区域渠道合作伙伴模式下收入的比例分别为41.4%、37.9%、36.7%，也就是佣金比例估算约为40%左右。而渠道合作伙伴模式收入还包括了ERP解决方案的产品，实际SaaS产品的佣金提成或许更高。

渠道商佣金比例过高时刻影响着净利率水平。随着佣金比例略有下降，公司净利率由2017年的12.56%提高到2019年的18.33%。但明源云的渠道合作伙伴数量保持着持续增长，由2017年的40名增加到2019年的68名。这些渠道商中，16名由6名前员工所有，另外41名区域渠道合作伙伴的股东（13名个人）合计持有明源云低于2%的股权，二者利益紧密捆绑。

不过疑惑的点在于，明源云并没有选择直接降价让利终端客户，而是选择让利给渠道商，明源云对渠道合作伙伴的依赖可见一斑。但渠道话语权强一般出现在消费品行业，软件行业以产品竞争力为核心。明源云的做法，是否也从侧面发映出对自身产品竞争力的信心不足？

上市前解除一致行动人协议

明源云的股权结构较为简单，高宇、陈晓辉、姜海洋三个创始人分别持有公司上市前26.42%、19.82%、12.48%的股权，合计持有58.72%股权，被认定为一组控股股东。

有趣的是，明源云新三板上市时为了符合上市相关要求，三人于2010年11月18日就明源云科技订立一致行动协议。随着明源云于2019年1月自新三板退市，以及出于行政和商业理由，三人于2019年10月9日终止一致行动协议。尽管三人将继续就涉及本集团业务的重大事宜进行讨论并达致共识，但上市前的特意解除耐人寻味。

同样也是2019年10月，解除一致行动协议后，明源云引入了新的投资者Profitech Investments和广联达(002410,股吧)，二者分别花费3500万、1000万美元认购，持股比为4.68%、1.34%。据此估算彼时明源云的估值约52.8亿元。

目前，单一持股比例最大的高宇任明源云执行董事兼董事会主席，陈晓辉担任执行董事兼副总裁，姜海洋担任执行董事兼行政总裁。对比新三板时期的股权比例及管理结构未发生较大变化。

Wind数据显示，2015年6月-2019年1月挂牌期间，明源科技前后进行了4次分红，分红比例在50%以上，累计现金分红金额为2.6亿元，分红率125.8%。尤其是2018年6月将期末未分配利润一口气全部分完。