和讯SGI公司|键凯科技毛利率稳定，研发稳扎稳打净利同比大增，项目扩容挖掘新增长点

　　7月5日，键凯科技28.80万股归属股票上市流通。截至目前，公司总股本6028.8万股，流通股3552.55万股，流通市值82.7亿元。

　　近三个交易日，键凯科技股价连续下跌，7月7日收盘，股价报收234.39元/股，下跌0.98%，换手率为1.01%，成交量3578万手较昨日大幅收窄。目前公司总市值为141亿元。

　　公开资料显示，键凯科技从事医用药用聚乙二醇(PEG)及其活性衍生物的销售及PEG修饰方面的技术开发，所属行业是化学原料药。PEG及衍生物在干扰素、人胰岛素、促红细胞生成素（EPO）、白介素和人生长激素等生物工程药领域应用广泛。

　　另外，PEG也在疫苗领域应用，但公司客户目前基本上是医疗器械类，来自境外的收入占比52.88%。在国内，如长春金赛、特宝生物、恒瑞医药(600276)等均有向其采购。

　　毛利率稳中有升，2022年Q1营业利润近29%高增长

　　全球疫情发生的三年，对各行各业影响深刻，尤其是供应链格局的改变。由于严格的管控与隔离措施，产能偏紧和物流端压力倍增。

　　此外，2022年上半年奥米克戎在国内多地不同程度的多点散发，亦是对研发项目进度和产能交付带来较大的影响。不过，公司去年全年和22年一季度分别实现了强劲增长。

　　和讯SGI指数显示，键凯科技2021年、2022年一季度指数评分分别获得90、87的高分值，其在SGI总榜单中排名分别是20、25。　　

　　对于业绩强劲增长，键凯科技在业绩说明会上表示，公司通过增加排班、优化生产工艺等措施，进一步挖掘现有产能，2021年海外药品和器械端均实现了快速增长；2022年一季度海外销售同比增长，主要来自医疗器械端。如此看来海外疫情对公司影响可控。

　　但是，国内三月份至今的疫情发展，部分涉疫地区客户的发货、运费、物流时效还是受到了影响，北京的严格管控也影响了公司部分储备研发项目的进度和伊立替康二期入组进度，不过，天津产能未出现停产情况。

　　据2022年一季报，公司实现营收1.01 亿元，同比增长44.23%；净利润0.52 亿元，同比增长45.41%；扣非净利润0.43 亿元，同比增长23.08%。

　　虽然公司订单交付延迟，但整体毛利率稳中有升，毛利率维持在85%以上，Q1营业利润实现近29%高增长。　　

　　由于一季度支付了893.19 万元股份支付额，若剔除此影响，其利润端增速是显著高于收入端的。2022Q1公司净利率高达51.90%。　　

　　境外预期增长将放缓，行业天花板不高

　　键凯科技九成的收入来自PEG产品销售，去年公司PEG产品销售收入9013.61万元，同比增长41.63%。其中国内销售收入为2856.85 万元，同比增长93.80%。虽然境外收入同比增长25.90%，但增速明显放缓。

　　键凯科技表示，未来预期已上市药品将从快速放量向稳定增长过度，国外器械的老产品已经进入平台期，而新产品仍在快速放量阶段，新上市药品将进入快速放量期。

　　未来预期的事说不好，对比行业企业Nektar和Enzon的业绩表现来看，由于下游客户的数量有限，而无法充分地平滑业务波动。

　　前文说过，PEG及衍生物主要应用于干扰素、人胰岛素、促红细胞生成素（EPO）、白介素和人生长激素等生物工程药领域，主要还是在终端药品的销售，另外公司产品目前未在疫苗领域应用。所以，对键凯科技而言，保持现有客户关系，未来三五年按中速增长不是问题，而新客户的拓展才有可能是那个增长预期。

　　据公司2021年财报，前五名客户的收入占比均超10%， 前五名客户销售额2.24亿元，占年度销售总额 63.66%。第五名客户为新增。由此可见，公司在新客扩展方面取得进展。

　　值得一提的是，重要客户长春金赛短期内与公司的合作不会发生变化。据长春高新(000661)公开披露的信息，聚乙二醇主要原材料的变更需要药品监管部门的审批，目前其自产原料的审批还在进行，未来自产原料短期内应该不会完全取代原有的供应体系。

　　由此可见，公司未来业绩增长无疑有了一定保证。但如果客户经营突发重大变化，亦对公司业绩造成影响。不过，可能较小，目前长春高新处于产品放量期，其业绩保持增长，长春高新2022年一季度的SGI指数评分为92。

　　研发投入占比高，项目扩容挖掘新增长点

　　多年来，国内原料药方面发展缓慢，主要是行业发展集中度不高，下游需求不高，行业企业大部分在研发上是保守投入。

　　不过，看了键凯科技的研发费用占比，这是真舍得花钱，研发费用占比始终维持在15%上。据了解，公司2022年研发费用预计在7000万到一个亿。　　

　　另外，据公开数据，其海外新药项目三期临床3 个，二期临床7个，一期和IND阶段是20个左右。

　　键凯科技表示，PEG近两年延伸到mRNA 和ADC等应用领域，这块对于使用的PEG结构与传统结构不同，对产品质量的要求也更高，但目前来看竞争格局没有大的变化。后续看好PROTAC和ADC两个热门领域靶点的PEG化，小核酸产品也是热点，小分子精准释放也是潜在大市场。