和讯SGI公司|士兰微SGI指数最新评分74分，净利润增四成，产能不及预期，专利申请有逐年下滑趋势

　　2022 年上半年，受地缘政治冲突、疫情、通胀等多种因素的影响，全球经济增长进一步放缓。全球半导体行业经历了 2021 年高速增长后，2022 年上半年增速开始回落，且结构性分化较为明显：一方面，与普通消费电子相关的产品需求较为疲软，另一方面与汽车、新能源等相关的产品需求较为旺盛。

　　业绩增速放缓，产能不及预期

　　与市场共振，士兰微(600460)经历2021年净利润同比增长21.4倍之后，2022年上半年业绩增速略有放缓。并且因疫情影响，士兰微产能不及预期。

　　图：2022年士兰微半年报

　　上半年，士兰微计入当期损益的政府补助4203万元，投资收益1.2亿元。非经常性收入为9655万元。公司归属于母公司股东的净利润为 6亿元，比 2021 年同期增加 39.12%。

　　归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长25.11%，士兰微在今年上半年经营性收入增长强劲，主营业务盈利强。

　　分立器件产品增长快，拉低综合毛利率

　　从具体产品来看，2022 年上半年，士兰微分立器件产品的营业收入为 22.75 亿元，较上年同期增长 33.13%。分立器件产品中MOSFET、IGBT 大功率模块（PIM）、肖特基管、稳压管、开关管、TVS 管等产品的增 长较快。分立器件和大功率模块除了加快在白电、工业控制等市场拓展外，已开始加快进入电动汽车、新能源等市场，预计公司的分立器件产 品营收将继续快速成长。

　　士兰微 MEMS 传感器产品的营业收入达到 1.5 亿元，较上年同期增加 7.8%。虽然受下游智能手机市场需求放缓的影响，公司加速度传感器出货量增速有所放缓，但国内大多数手机品牌厂商已在大批量使用公司加速度传感器，公司加速度传感器的国内市场占有率已达到 20% 以上。

　　因为毛利率较低的分立器件产品同比增长较快，拉低公司整体毛利率水平，今年上半年士兰微毛利率28.28%，同比下降0.45%。

　　2022 年上半年，士兰微集成电路的营业收入为 13.53 亿元，较上年同期增长 20.80%。

　　图：2022年士兰微半年报

　　士兰微发光二极管产品（包括士兰明芯公司、士兰明镓公司的 LED 芯片和美卡乐光电公司的 LED 彩屏像素管）的营业收入为 3.64 亿元，较上年同期增加 23.75%。

　　今年上半年加权平均净资产收益率8.91%，同比略有下滑，士兰微产品毛利率下跌，收益萎缩。净资产赚取利润比较低，盈利能力同比略有衰退。

　　在消费电子相关的产品需求较为疲软的情况下，2022年上半年士兰微业绩可以说优异，但是与2021年相比颇为暗淡。

　　投资收益同比上涨170.5倍，净利润大涨

　　从士兰微和讯SGI指数评分分析，公司获得74分。从图中显示，进入2021年之后得分逐季度上涨，但是进入2022年得分相对较低。

　　士兰微属于半导体行业，2021 年半导体市场需求旺盛，全球半导体市场高速增长。受国家政 策拉动、消费升级、进口替代等多种因素的影响，士兰微进入了快速发展期。

　　图：2021年士兰微年报

　　2021 年，士兰微营业总收入为 71.9亿元，较 2020 年增长 68.07%。如此大的营收规模在国内半导体企业中也属头部公司。

　　2021年士兰微投资收益 6.9亿元，同比上涨170.5倍。在政府补助大幅度缩水的情况下，2021年非经常性经营收入6.22亿元，同比上涨了5.8倍。非经常性经营收入大涨为士兰微净利润增长提供广阔空间。2021年净利润为 15.2亿元，比 2020 年增加 2145.25%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润扭亏为盈，公司经营性收入增长迅猛，主营业务盈利能力强。

　　具体来看2021年士兰微2021业绩优异主要有三方面原因：

　　1、2021年士兰微基本完成了年初制定的芯片制造和封装产能建设目标。电源管理芯片、MEMS传感器、IPM（智能功率模块）、MOSFET、IGBT、SBD、TVS、FRD、LED等产品的营业收入大幅增长。

　　2、2021年子公司士兰集昕公司8英寸芯片生产线基本保持满产，产品综合毛利率提高至20.70%；2021年公司子公司士兰明芯公司LED芯片生产线公司实现满产、高产，产品综合毛利率提高至16.88%。士兰微综合毛利率是12.81%，实现全年盈利。

　　3、2021年士兰微持有的其他非流动金融资产增值较多，其中安路科技于2021年11月在科创板上市，公司享有的净资产份额按期末公允价值调整，导致净利润增加5.33亿元；视芯科技2021年引入外部投资者，士兰微享有的净资产份额按期末公允价值调整，导致净利润增加5229万元。

　　2021年加权平均净资产收益率32.83%，比上年同期增加30.85%。士兰微2021年净资产赚取利润比较高，综合管理水平优秀盈利能力逐渐强。

　　值得一提的是，从2011年开始士兰微的营收整体处于持续增长趋势，由2011年15.46亿元上升至2020年42.81亿元。但是，期间的扣非归母净利润并没有随着营收的增长稳步上升，部分年份甚至出现亏损。导致士兰微增收不增利的原因具体包括波动下行的毛利率以及相对刚性的期间费用率等。

　　士兰微的毛利率由2011年最高时的30.93%波动下降至2019年的最低点19.47%；期间费用率保持相对平稳，最低时为2011年的21.45%，最高时为2012年的25.19%。

　　与业绩共振，股价已跌去38.8%

　　与业绩共振，进入2022年士兰微股价徘徊走低，截止午盘收盘股价为32.05元/股，今年已跌去38.8%，市值453.9亿元。

　　股价走低的另一重要原因或是士兰微受半导体板块下跌的影响。

　　2022年上半年，受到消费市场萎缩影响，半导体板块“跌跌不休”，截止到10月9日半导体板块整体跌幅37.71%。

　　库存控制良好，现金流净流入同比增长516.78%

　　2021年士兰微子公司士兰集成公司基本处于满负荷生产状态，总计产出 5、6 吋芯片255.44 万片，比上年增加 7.54%，库存增加6.04%。8吋芯片65.73万片,比上年增加15.05%，库存增加22.40%。

　　图：2021年士兰微年报

　　因芯片生产线生产工艺流程较长，5吋、6吋、8吋芯片的库存量主要指已经投入生产流程但尚未完工的在制品。在保持5、6、8吋外延芯片生产线稳定运行的同时，2021年成都士兰加大对12吋外延芯片生产线的投入并顺利实现产出，目前已形成年产70万片硅外延芯片(涵盖5、6、8、12吋全尺寸)的生产能力。

　　发光二极管芯片库存数量减少较多的主要原因是2021 年公司子公司士兰明芯公司 LED 芯 片生产线基本处于满负荷生产状态，LED 芯片产销量较上年有较大幅度的增长，并且实现了满产满销。

　　士兰微5、6、8 吋芯片2021年库存同比出现上涨，存货金额为19.1亿元，同比上涨34.6%，但是值得注意的是，虽然随着营收增长库存金额同比上涨，但是库存金额占总资产的比例2021年占比13.86%，同比稍有下降。

　　图：2021年士兰微年报

　　士兰微存货中占比最大为原材料、在产品、库存商品三项。

　　面对未来营收或可能扩大的局面，士兰微积极备货是确明智的选择，在一定程度上可以缓解未来原材料价格上涨带来负面影响。另一角度来看，原材料库存积压并不是好消息。如果士兰微技术进步导致储备的材料无法满足生产需求，将产生存货跌价损失，进而对公司经营业绩造成不利影响。

　　下游客户对商品参数指标的要求可能随时变化，若未来消费者需求、市场竞争格局发生变化，士兰微若不能有效拓宽销售渠道、优化库存管理，或未及时销售的成品可能导致跌价损失，进而对公司经营业绩造成不利影响。

　　应收账款金额2021年是17.3亿元，虽然同比上涨46.6%，但是占总资产的比例上涨有限。士兰微2021年在营收净利润飞速增长的同时对库存和应收账款控制较好，现金流同比增长516.78%，为士兰微研发投入奠定基础。

　　研发投入剧增，专利申请有逐年下滑趋势

　　目前，汽车领域已成为各家芯片厂的必争之地，功率半导体则是单车价值量增长最多的细分领域。2022 年上半年，基于士兰微自主研发的 V 代 IGBT 和 FRD 芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内多家客户通过测试，并已在部分客户批量供货。截至目前，公司已具备月产 7 万只汽车级功率模块的生产能力。

　　6月13日，士兰微发布董事会决议公告，拟通过控股子公司成都士兰半导体制造有限公司投资建设“年产720万块汽车级功率模块封装项目”。该项目总投资为30亿元，资金来源为企业自筹。项目建设周期为3年。此次项目建设的主体成都士兰由士兰微持股70%。

　　图：2022年士兰微半年报

　　目前士兰微已拥有一支超过 500 人的集成电路芯片设计研发队伍、超过 2200 人的芯片工艺、封装 技术、测试技术研发和产品应用支持队伍。

　　2022年上半年士兰微研发投入合计 3.25亿元占营收比重7.9%。随着营收扩大，研发投入逐年上升，但是值得注意的是研发投入占营收比重却徘徊不前，甚至在2019年之后有下滑的趋势。

　　与研发投入占营收比重共振的是专利申请情况，2021年虽然研发投入创新高，但是专利申请急剧萎缩，从今年上半年来看专利申请仅为11项，今年全年大概率专利申请低于去年。

　　图：来自天眼查

　　虽然专利申请从2020年之后或有逐年下降的趋势，但是从专利类型分布来看，发明专利488项占比51.42%，实用新型专利占比46.58%，士兰微专利相对含金量较高。

　　图：来自天眼查

　　今年上半年研发投入同比增加28%，主要系本期人员人工费用、折旧摊销增加所致。

　　沉重的折旧费用凸显IDM模式弊端

　　不得不提的是和其他轻资产的fabless IC设计厂商不一样，IDM模式的士兰微业务覆盖了芯片从设计、晶圆代工和封装测试的所有环节，因此公司的运营模式也异乎寻常的“重”。

　　相关设备折旧在产线产能未得到充分释放的前提下会大幅蚕食产品毛利。

　　据统计，2015年至2022年6月，士兰微折旧分别为1.79亿元、1.84亿元、2.42亿元、3.15亿元、3.77亿元、4.17亿、。产线投产越多，其资产折旧亦因应扩大，从而令士兰微陷入增收不增利的困局。从图中看出在2021年之前士兰微资产折旧费用远超净利润。

　　士兰微的IDM重资产模式产生大量固定资产折旧和利息财务费用，令士兰微上市之后很长时间内一度入不敷出。直到2020年开始，半导体行业进入高景气期，士兰微才终于守得云开月明，实现稳定盈利。