卫星化学(002648)2023年中报点评：成本改善助力盈利提升 Α-烯烃项目构建未来成长基石

　　事项：
　　公司发布23 年中报，上半年实现收入200.14 亿元，同比增长6.38%；实现归母净利润18.43 亿元，同比下降34.13%；实现扣非归母净利润19.52 亿元，同比下降28.29%。其中Q2 单季度实现收入105.99 亿元，同比减少0.72%；实现归母净利润11.36 亿元，同比下降10.31%；实现扣非归母净利润11.74 亿元，同比增长0.67%。
　　评论：
　　乙烷价格快速回落叠加项目产能稳步释放，C2 景气大幅提升。C2 方面，随着海外天然气价格下跌与乙烷供给的逐步宽松，原料乙烷价格大幅回落，23Q2美国乙烷平均日产量2.64 百万桶/天，同比/环比分别+9%/+6%；Q2 乙烷均价20.97 美分/加仑，同比/环比分别-64%/-15%，已回到20%以内的历史中枢分位数，C2 行业景气随成本回落而快速复苏，二季度乙烷裂解平均价差2763 元/吨，同比/环比分别+16%/+8%。报告期内公司乙烷裂解制乙烯装置保持高效平稳运行，40 万吨聚苯乙烯和10 万吨乙醇胺装置一次开车成功并贡献增量，上半年子公司连云港石化实现营收127.0 亿元，同比+93%；实现净利润13.7 亿元，同比+56%。往后看，海外天然气实现快速累库且需求端无明显增量，据EIA预测23Q3/Q4 乙烷出口量预计均维持0.47 百万桶/天，较Q1/Q2 的0.50/0.49有所回落，23Q3/Q4 美国乙烷库存预计将由Q2 的57.2 百万桶进一步增至58.4/60.0 百万桶，美国国内乙烷供应预计将维持宽松状态，并将带来C2 价差的持续改善。
　　丙烷成本压力缓解，C3 景气静待复苏。C3 方面，随着二季度全球油价的震荡走低，丙烷价格亦出现较大回落，23Q2 丙烷均价543 美元/吨，同比/环比分别-35%/-22%，C3 价差实现快速回暖，二季度PDH 平均价差2143 元/吨，同比/环比分别+26%/+28%。报告期内公司PDH 装置、丙烯酸及酯装置持续优化，综合单耗、产量及成本等方面保持行业领先地位。从公司下游产品来看，23Q2丙烯酸/丙烯酸丁酯平均价差分位数分别位于过去8 年间的4%/25%，下游需求仍阶段性承压。往后看，丙烯酸价格自7 月起已开始提价，截止7 月17 日，公司普酸均价6500 元/吨，较Q2 低点提价700 元，C3 盈利或已出现拐点。
　　α-烯烃项目快速推进，上下游配套构建未来成长基石。23H1 公司研发投入7.08 亿元，同比增长近10%，通过持续高强度研发投入，公司在α-烯烃及下游化工品产业化方面不断取得突破。一方面，公司自主研发的1000 吨α-烯烃中试装置顺利开车，绿色化学新材料产业园项目进度已达38.5%，后续10 万吨α-烯烃及POE 产能有望加速释放；另一方面，总计划投资约257 亿元的α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目已顺利签约，采用自主研发的高碳α-烯烃技术向下游mPE、POE、PAO 及超高分子量聚乙烯等新材料产品延伸。结合公司自身轻烃裂解的成本优势，盈利中枢有望大幅提升。在上游资源配套方面，美国合作伙伴ET 公司已就其Nederland Terminal 的 NGL 出口能力扩建作出最终投资决定，预计扩建工程将于2025 年中投入使用；公司拟与SINOGAS 或其关联方洽谈6 艘原料运输船舶租赁协议，租赁价格与此前项目费用接近，后续原料供应保障能力及进出口业务的开拓潜力有望进一步增强。
　　投资建议：考虑到公司下游产品景气修复及新材料产能释放尚需时间，我们维持公司23-25 年归母净利润预测分别为46.69、63.80、76.48 亿元，对应EPS分别为1.39、1.89 元、2.27 元，当前市值对应23-25 年PE 分别为11x、8x、7x。采用相对估值法，参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，维持公司2023 年15 倍PE，对应23 年目标价20.85 元，维持“强推”评级。
　　风险提示：丙烷、乙烷价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能投放进度不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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