药用玻璃行业深度分析：中硼硅药玻中期高景气 行业龙头持续受益

　　核心观点：
　　需求趋势：一致性评价+带量采购驱动中硼硅药玻市场快速扩容。药用玻璃是指直接用于接触各类药物制剂的包装玻璃，是注射剂和口服液体制剂最重要的包装材料，按化学成分可以分为钠钙、低硼硅、中硼硅、高硼硅玻璃，中硼硅性能优异、性价比高；按生产工艺分为模制瓶、管制瓶。我国药用玻璃行业总量相对稳定，一致性评价+集采政策驱动之下产业结构优化，药玻材质逐渐由钠钙升级为中硼硅。近年来集采常态化、注射剂集采占比提升，中硼硅渗透加速，据力诺特玻招股说明书，当前渗透率在10%左右，25-30 年有望提升至30-40%，测算2024-2030 年需求量、市场空间复合增速分别为19%/30%，赛道高景气前景值得期待。由于中硼硅玻璃包材价值量更高（较钠钙/低硼硅单位价值量可能提升5-10 倍），相关企业收入和业绩成长空间料有显著提升。
　　供给格局：三重要素筑高壁垒，龙头优势易守难攻。三大要素筑高药玻行业壁垒，一是技术壁垒高（技术难度和专业度高，并且技术升级的失败率也很高，头部名单稳定），进一步影响市场认可度、成本管控及高端差异化能力；二是客户渠道易守难攻（安全属性、客户粘性大，强者恒强的关键）；三是资金壁垒高，中硼硅药玻产线建设资金投入更高，约为低硼硅的5 倍以上。技术难易是药玻各细分板块集中度最关键的因素，模制瓶格局好于管制瓶，中硼硅格局好于钠钙/低硼硅（中硼硅模制瓶格局最优）。普通模制瓶山东药玻市占率达80%+，中硼硅模制瓶山东药玻几乎一家独大；普通拉管陆续有国产厂家突破，中硼硅拉管仍然由海外厂商垄断，后端制瓶环节参与主体较多，格局分散。
　　继续重点推荐山东药玻，建议关注力诺特玻。山东药玻是模制瓶赛道绝对龙头，2004 年起持续深耕中硼硅模制瓶细分领域，技术优势、渠道优势与高端差异化能力筑高护城河，拳头产品中硼硅模制瓶料将充分享受行业扩容红利，在未来几年会贡献主要销量和盈利弹性（确定性更强）；另外，预灌封、玻璃瓶出海业务亦可视为中期期权，继续重点推荐山东药玻。力诺特玻是中硼硅管制瓶头部企业，管瓶产能扩张保持强度，并且其中硼硅模制瓶5 月转“A”，获批量供应资格。行业市场空间充裕，中硼硅药玻供需有望长期维持良好关系，建议积极关注力诺特玻。
　　风险提示。注射剂一致性评价进度低于预期；新产能投放或销售低于预期；上游成本大幅上涨。
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