煤炭行业2024年中报综述：上市公司产销好于行业 关注非电需求回升

　　投资要点：
　　行业基本面观察：产量增速回落，非电需求有望增长。供给端，2024年上半年受安监形势较严，国内煤炭产量增速放缓，全国煤炭产量累计实现22.66 亿吨，较去年同比减少1.52%，但7 月起产量有所恢复。进口方面，受价差及汇率影响，澳大利亚、蒙古煤炭进口增幅较大，合计增速12.5%。需求端，受水电及新能源出力影响，上半年火电增速低于用电量增速；非电端煤炭需求受下游利润差开工低影响也有所减少。综合影响下，上半年煤炭价格继续回落，2024 年上半年山西优混Q5500 市场均价为878.34 元/吨，同比变化-14.48%。
　　报表总结：2023 年H1 业绩继续回调，但毛利率仍处高位。2024H1 申万煤炭开采30 家上市公司合计营业总收入6815 亿元，同比-7.15%；实现合计归母净利816 亿元，同比变化-24.03%；申万煤炭开采板块25 家煤炭上市公司2024 年上半年合计实现煤炭产量5.85 亿吨， 同比变化-1.16%；25 家上市公司合计产量占全国上半年煤炭总产量约为25.8%，较去年同期提高0.1个百分点。25 家上半年实现煤炭销量7.39 亿吨，同比-2.52%。可比样本15家煤炭上市公司平均实现吨煤毛利（算数平均）为177.19 元/吨，吨煤净利为78.46 元/吨，较2023 年均值分别变化-10.31%和-5.77%；下滑的原因主要是煤炭价格回调，但仍处于2015 年以来相对高位。
　　指标排名：产、销同增，营收及利润回落。2024 年上半年煤炭上市公司平均产、销量整体回落，但有9 家公司受核增产能落地等影响，产量和销量实现增长。营收及归母净利润也整体回落，但部分公司因为煤炭产量、销量同比增加，煤电一体化弥补损失或非煤营收增长等因素，实现了营收或归母净利润的增长；上半年营收增速为正的分别是淮河能源、昊华能源、苏能股份、电投能源和平煤股份。归母净利润为正值且增幅居前的公司分别为淮河能源、昊华能源、电投能源和晋控煤业。
　　投资策略：预计供需整体维持相对平衡，我们认为三、四季度煤炭价格不存在暴涨或暴跌的预期；叠加产能利用率回升，煤炭公司业绩存修复预期；另外，当前无风险利率仍处于较低水平，高息资产稀缺，煤炭高股息敞口仍对绝对收益导向资金有吸引力。关注排序：高确定性＞煤电一体布局＞山西复产。高确定性方面，相关标的胜率较高，首选业绩“高确定性+分红提升预期较强”的【中煤能源】。煤电一体方面，业务模式本身具有抗风险属性，煤炭方面长协增加稳定预期，火电方面容量电价提升安全边际，关注“全产业链+稳定高分红”的【中国神华】、“业绩稳定性较强+煤电一体化布局”　　的【陕西煤业】、“电力供需相对紧张区域+煤炭覆盖度相对较高”的【新集能源】。山西复产方面，前期利空集中释放，或存在超跌情况。近期利空出尽，可择机布局。考虑”复产预期+超跌空间+资源接续机会”等因素，赔率较大。关注【华阳股份】、【晋控煤业】、【山煤国际】。
　　风险提示：价格强管控；经济衰退；供给释放超预期；海外煤价大幅下跌；其他扰动因素。
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