电力行业2025年度策略：迈向红利新周期

　　行情回顾：2024 年以来截至12 月05 日，公用事业（ SW）板块年度上涨10.29%，位列全行业第15 名，跑输沪深300 指数4.01pcts。2024 年全年用电增速预计7%，电力消费弹性系数预计达1.4。从发电来看，2024 年1-10 月火电、核电发电稳定增长，风光发电量高增，水电整体发电增长显著。预计2025 年全社会用电量增速达5.8%，电力消费弹性系数1.16。
　　电改持续深化，又掀并购浪潮。当前持续进行的电改，实际上是2015 年这一轮电改的延伸，但面临“双碳”和“缺电”多重复杂新背景，在发展的过程中有了更深刻和创新的变革，更突出“市场化”核心。一是全面推进电力市场化，二是要兼顾双碳目标下新型电力系统建设中新能源比例提升带来的矛盾，三是成本传导机制的理顺。央国企电力公司掀起重组热潮，优质资源整合有助估值修复。
　　火电：坚持长期主义，迈向公用事业化的平衡。火电收入由单一电量电价转变为电量+容量+辅助，盈利稳定性提升。容量电价具备提升空间，覆盖固定成本比例确定性提升。电力辅助服务市场规模不断扩大。煤价回落&长协煤弱化成本波动，成本压力整体缓解，量&价分化更凸显。影响火电最主要的三个因素分别是成本 煤价）、收入 电价）和电量 利用小时数）。长期视角α：供需格局是基础，量价具备更强支撑，区域占优；短期视角α：电价前置，煤价下跌，优选弹性标的，抵御电价风险。产业链延伸：关注低碳化改造的相关机会。
　　绿电：左侧布局，好乘政策东风。多途径缓解消纳压力，缓冲量价风险释放。新能源核心矛盾在消纳，消纳引致量&价风险挫伤估值。适应新能源装机快增，消纳红线放松缓释压力。补贴回收有望加快，缓解现金流压力。绿证绿电交易规模持续扩大，加速绿电环境价值兑现。与此同时重视海风投资机会，风电ROE 可媲美水核，海风“量价”具有优势。政策支持开发，装机增量空间大，建议关注沿海重点资源区域。另外组件成本持续下降，项目收益率有望提升。
　　水电：坚持长期主义，来水波动不改红利优势。水电企业盈利模式清晰，高分红高ROE，红利资产配置优选。水电行业企业重资产属性，具备永续经营前提。
　　核电：兼具成长性与确定性。新型电力系统背景下，核电作为基荷能源重要性提升。目前中国在建机组数量、容量双居世界第一，锁定未来成长性。当下核电行业还本付息，降低财务杠杆，减少财务成本，实现降本增效。在建工程持续攀升，保证未来成长性。
　　投资建议：重视红利资产配置价值，推荐关注长江电力、国投电力、川投能源、华能水电。看好电价风险出清后的火电板块，推荐关注电价降幅少/成本具备支撑或者具备高分红高股息的火电运营商华电国际、皖能电力、申能股份、浙能电力。推荐关注政策催化有望落地的绿电板块，建议关注中闽能源、福能股份、龙源电力A+H）推荐关注低碳化改造产业链标的：青达环保和华光环能。核电板块，推荐关注中国核电和中国广核。
　　风险提示：原料价格超预期上涨；项目建设进度不及预期；电力体制改革政策推进进度和力度不及预期；测算误差风险。
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