重庆啤酒(600132)：25Q2成本端优化延续 毛利率改善

　　事件：公司发布25 年半年度报告，25H1 实现收入88.4 亿元，同比-0.2%，实现归母净利润8.6 亿元、同比-4.0%，实现扣非归母净利润8.5 亿元，同比-3.7%。对应25Q2 实现营收44.8 亿元，同比-1.8%，实现归母净利润3.9亿元、同比-12.7%，实现扣非归母净利润3.9 亿元，同比-12.3%。
　　Q2 销量持平，吨收入受旺季折扣Q2 计提节奏等因素影响有所下滑。公司25Q2 实现销量92 万吨（同比持平），对应吨收入4888 元/吨，同比-1.9%，我们认为下滑系：为Q3 旺季做准备，公司折扣等在Q2 体现较多。整体看25Q2 公司收入同比-1.8%至44.8 亿元。分结构看：25Q2 公司高档/主流/经济产品分别实现收入26.6/16.0/10.5 亿元，分别同比-1.1%/-3.6%/+4.8%。
　　分区域看：25Q2 西北区/中区/南区分别实现收入14.2/17.0/12.5 亿元，分别同比+1.9%/-2.9%/-4.5%。
　　25Q2 成本端优化延续，毛利率提升，投资净收益下降、税率提升等因素导致Q2 利润率下滑。25Q2 公司吨成本同比-3.4%（25Q1 同比-1.4%），成本端优化延续，带动25Q2 毛利率同比+0.8pcts 至51.2%。费用端看：25Q2 公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.2/+0.2/-0.1pcts。此外，公司25Q2 投资净收益率同比-0.4pcts，财务费用率同比+0.1pcts，资产减值损失率同比-0.1pcts。整体看，25Q2 公司营业利润率同比-0.3pcts 至24.3%。此外，25Q2 公司营业外支出/收入同比+0.2pcts,所得税税率同比+7.4pcts。25Q2公司归母净利率同比-1.1pcts 至8.7%，扣非归母净利率同比-1.0pcts 至8.6%。
　　盈利预测：我们认为24 年下半年收入/利润端基数均较低，收入端24Q4 去库存，利润端主要系：包销诉讼案计提的预计负债2.54 亿元。我们预计公司25-27 年分别实现收入146.6/148.4/151.1 亿元， 分别同比+0.1%/+1.2%/+1.8%；分别实现归母净利润12.2/12.5/13.0 亿元，分别同比+9.9%/+2.0%/+3.8%。维持“推荐”评级。
　　风险提示：极端天气影响、原材料上涨超预期、竞争环境加剧等。
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