地产行业2025年中报分析：利润率改善拐点或现曙光 调结构优土储成主流

　　行业观点
　　业绩端：房企业绩表现延续分化，毛利率拐点或将至2025 年上半年50 家样本房企：①营业收入12049 亿元，同比-16.1%，其中央国企、民企、混合制房企分别同比+4.9%、-32.1%、-26.1%；②归母净利润亏损870亿元，同比多亏损39.0%，央国企仍能保持正向盈利，民企亏损977 亿元、混合制房企亏损98 亿元；③毛利率为11.68%，较2024 年全年下降0.29pct，我们预计行业毛利率已走出快速下降通道，进入磨底阶段；④销管费率为4.89%，较2024年全年下降0.62pct，持续降本增效；⑤房企基于谨慎原则，持续计提减值，1H2025万科A、绿城中国和华发股份计提存货减值均超过10 亿元。
　　经营端：核心城市市场良好，头部房企投销聚焦销售端，2025 年上半年TOP100 房企销售金额延续下滑趋势，全口径销售金额17820亿元，同比-11%；房企持续分化，头部改善房企逆势有韧性，建发国际集团、中国金茂等同比有正增长；TOP30 中民企数量减少，从2020 年的21 家降至1H2025 的7 家。投资端，房企以销定投，聚焦核心城市核心区域，拿地强度有所恢复，14 家典型房企2021-1H2025 拿地强度为0.47、0.31、0.29、0.21、0.36，其中中国金茂、建发国际集团、滨江集团、绿城中国拿地强度均超过0.6。
　　资产端：房企控制资产负债规模，提升资产流动性2025 年上半年16 家典型房企：①资产负债表持续收缩，总资产规模101875 亿元，较2024 年末下降2.9%；有息负债规模27146 亿元，较2024 年末增加0.4%；资产负债率71.5%，较2024 年末下降0.8pct。②短期偿债仍有一定压力，整体短期有息负债30.4%，较2024 年末下降1.8pct。③平均融资成本3.63%，较2024 年全年下降30BP，中国金茂大幅下降66BP，招商蛇口、保利发展、中国海外发展和华润置地融资成本处行业最低区间。④改善型房企资产流动性更高，建发国际集团（8.0%）、滨江集团（12.8%）和绿城中国（14.9%）1H2025 竣工存货占总存货比例小于15%；建发国际集团、滨江集团、保利发展和华发股份4 家1H2025 资产流速超过65%。
　　投资建议：推荐头部央国企和改善型房企
　　当前房地产市场一二手房走势分化，核心城市核心区域的优质新房项目去化量价表现良好，在产品上对老项目和二手房形成压制；二手房多为“以价换量”，价格呈阴跌状态。正常生产经营的房企积极去化老库存，补充流动性好的优质土储，兼顾流速与利润。在住房进入存量时代背景下，房企的竞争在于资产质量、产品品质与服务、品牌影响等方面，推荐持续核心城市核心区域拿地的龙头房企，如绿城中国、建发国际集团、滨江集团、中国海外发展、建发股份等。
　　风险提示：政策效果不达预期，房企流动性风险加剧，市场信心不及预期。
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