保险行业2025年三季报前瞻：银保价值提升与投资端改善共筑韧性

　　分析与判断:
　　人身险：量稳价升有望延续
　　我们预计三季度人身险负债端呈“量稳价升”，预定利率下调触发短期保费“炒停售”放量，银保渠道价值率提升与分红险转型将成为NBV 的主要驱动，个险渠道继续以“提质增效”为主，行业品质指标延续改善。根据行业在三季度实施的预定利率动态下调（普通/分红/万能上限分别下调为2.0%/1.75%/1.0%，切换截至8 月31 日），短期“炒停售”将拉动新单规模；从长期看，预定利率动态调整机制优化了新单负债成本，分红险“保底+浮动”的产品力在低利率环境中更具竞争力，将成为价值增长核心抓手。
　　上半年险企负债端呈现回暖趋势：银保“报行合一”遏制渠道费用内卷、显著抬升NBV 与利润率，其中中国平安/中国太保/新华保险/人保寿险银保渠道2025H1 NBV 同比增速分别为+168.5%/+156.0%/+137.1%/+107.7%，NBVM（计算值）分别+9.7pp/+2.9pp/-0.7pp/+1.2pp 至28.6%/12.4%/13.1%/9.9%。
　　代理人队伍继续“清虚压降”，但人均产能提升，NBV 在考虑假设调整后整体仍实现同比增长，其中中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/人保寿险代理人渠道2025H1 NBV 同比增速分别为+9.5%/+17.0%/-2.5%/+11.7%/+37.3%。
　　在银保主导下，我们预计三季度价值增速仍由“价”的改善贡献为主，“量”的提升节奏或与切换窗口期相关。同时，分红险转型与预定利率下调本质上是以更可控的负债成本与更平滑的投资联动，缓释利差损风险、为资产端策略留出空间。
　　财产险：保费增长稳健，COR 有望继续改善
　　三季度财险保费有望延续稳健，车险为核心驱动、非车险在“报行合一”与费用精细化管控下质量改善，叠加去年三季度巨灾高基数背景下，综合成本率（COR）同比有望继续改善。根据Wind 数据，2025 年1-7 月财险行业累计原保费收入达10932.78 亿元，同比+5.1%，其中车险累计原保费收入5242.5 亿元，同比+4.4%，主要受益于机动车保有量与新能源车险渗透率提升带动；非车险累计原保费收入同比+5.8%至5690.28 亿元，增速保持稳健，叠加费用率下降，承保质量提升确定性较强。
　　“老三家”上半年财险保费分化但整体稳健，人保财险/平安财险/太保财险承保成本率均改善，2025H1 COR 分别同比-1.5pp/-2.6pp/-0.8pp。三季度巨灾水平同比仍较低，根据应急管理部披露的数据，2025 年1-8 月全国自然灾害经济损失累计达1258.2 亿元，较去年同期大幅下降（2025 年1-8 月累计损失为2124.9 亿元，1-9 月累计损失为3232.0 亿元）。
　　我们预计三季度综合成本率环比平稳、同比改善趋势明确。其中，车险费用率在持续规范下将保持稳定，新能源车险占比与三者险保额提升共同支撑车均保费企稳回升；非车险方面，在亏损业务逐渐出清后，保费收入增速持续修复与费用优化将同步贡献承保利润改善。上半年行业赔付端亦有边际利好（大灾同比下降），与费用管控共振，有望推动三季度承保端延续“稳中向好”。
　　投资端展望
　　险资资金运用余额持续增长，债券配置占比创近年新高。
　　根据国家金融监管总局披露的数据，截至2025Q2 末，保险业资金运用余额达362,343 亿元，较去年末+8.9%，其中人身险公司资金运用余额达326,036 亿元，较去年末+8.9%，财险公司余额达23,464 亿元，较去年末+5.7%。
　　从投资资产来看，人身险公司对债券资产的配置比例占比达51.9%（较去年末提升1.6pp），投资规模达169,217 亿元（较去年末+12.4%），体现“资产荒”与资负匹配需求下的被动/主动增配长债特征；对股票+证券投资基金的配置比例达13.3%（较去年末提升0.8pp），投资规模达43,498 亿元（较去年末+5.9%），同时FVOCI 权益类资产占比上升。
　　三季度权益市场持续走强，根据Wind 数据，截至2025 年9 月25 日，沪深300/万得全A/上证指数较今年二季度末分别+16.7%/+18.5%/+11.9%；长端利率阶段性企稳回升，截止9 月25 日， 10 年期国债到期收益率至约1.88%（ 较二季度末+23.66pp），为险资提供股债两端的再配置窗口期。权益端支撑总/综合投资收益率上行，利率端抬升有助于新增固收票息改善。
　　投资建议：
　　我们建议把握“负债端高质量+资产端弹性”的双主线：
　　短期聚焦分红险转型与银保价值提升更快、资产端二级权益弹性更强的公司；中期关注负债成本持续优化、资负联动能力突出、权益与长债配置均衡的龙头。标的层面，建议关注负债端综合能力较强的中国太保、友邦保险、中国人寿、中国平安；资产端高弹性标的关注新华保险；财险关注中国人保/中国财险的长期承保能力与红利属性。
　　风险提示
　　保费收入不及预期；行业竞争加剧；宏观经济持续下行风
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