江山股份(600389)：业绩符合预期 草甘膦价格上行空间仍充裕

　　业绩回顾
　　业绩符合我们的预期
　　公司公布3Q25 业绩：收入11.57 亿元，同比上涨2.75%，环比-28.28%；归母净利润0.87 亿元，对应每股盈利0.20 元，同比大幅上行，环比-52.60%，业绩符合我们的预期。
　　从经营数据看，3Q25 除草剂/杀虫剂/氯碱产品/阻燃剂，销量分别为16,248/5,155/155,510/18,485 吨（QoQ-40.2%/-22.0%/+2.2%/+10.3%,YoY+23.3%/+24.2%/+5.0%/-9.0%）。公司除草剂、杀虫剂销量同比提升明显。价格来看，公司经营数据披露1-3Q25 除草剂销售均价（不含税）为26,220 元/吨（YoY-12.6%，QoQ+6.9%），草甘膦涨价已逐步体现至经营数据中。
　　发展趋势
　　草甘膦价格企稳，静待新一轮催化。根据百川盈孚数据，截至10月27 日，草甘膦（长三角95%）收报27295 元/吨，周跌幅200元/吨，草甘膦工厂库存从9 月末开始重新上行，截至10 月27日行业库存约为3.76 万吨，与2022 年同期相当，明显低于2023/2024 年同期水平。我们认为，淡季临近，草甘膦价格或阶段性企稳，但仍处于长周期上行的伊始，12 月中央农村工作会议及2026 年春耕行情有望带来新一轮行情催化。
　　JST205 已进入试生产阶段。根据公司在上证e 互动中的回复，截至2025 年8 月，JST-205 已进入试生产阶段，正在开展工艺改进、成本优化等各项工作。根据国家农药管理的相关规定，农药上市需取得相应的行政许可，公司正积极与主管部门对接，加快推进新农药登记等工作。我们认为，随着公司创新药逐步量产，周期拐点有望迎来业绩与估值共振上行，看好创新药项目对公司后市的持续催化。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2025E/2026E 预测归母净利润5.9 亿元/8.2 亿元不变，当前股价对应2025E/2026E PE 为17.2/12.3 倍。我们维持目标价31.52 元和“跑赢行业”评级，对应2025E/2026E PE 为23.1/16.5 倍，较当前股价有34.3%的上行空间。
　　风险
　　创新药登记进度不及预期，草甘膦价格大幅下滑。
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