房地产行业专题报告：地产三季报剖析：分化与托底

　　摘要
　　2025 年A 股地产行业三季报披露完毕，行业在调整周期中呈现出明显的结构性分化。存货减值的规模差异、利润端的承压程度、现金储备的虚实变化、偿债能力的梯度分布以及央国企与民企的阵营分化，共同构成了当前行业的清晰图景。
　　一、存货：减值金额增长，存货规模收缩
　　减值情况：头部房企减值较高，万科2025 年三季度单季新增存货跌价91.93亿元，期末余额227.32 亿元（2022 年末仅51.4 亿元）；全行业减值多来自三四线库存及前期高价改善项目。
　　规模变化：上市房企存货从2023 年一季度的6.6 万亿降至2025 年三季度的4.02 万亿（降39.2%），占总资产比例从50.96%降至44.93%，扩张意愿降温。
　　二、利润：行业利润下降，企业间分化加剧
　　整体盈利：前三季度地产行业毛利率14.22%、净利率-5.57%；万科前三季归母净利润-280.16 亿元，第三季度减值拖累利润83.09 亿元。
　　区域：滨江集团（杭州土储占73%）前三季净利率6.21%，表现稳定；性质：前三季度地方国资净利率0.55%、央企-0.52%，民企-15.21%、公众企业-12.51%。
　　三、现金：母公司非受限现金下降
　　合并报表现金因预售监管、质押被锁定，母公司可支配现金（核心偿债资金）2023 年起持续减少；行业筹资性净现金流为负，地产融资收缩趋势扩大。
　　四、偿债：带息负债降，偿债压力平稳
　　带息负债从2023 年一季度的3.64 万亿降至2025 年三季度的3.01 万亿，部分源于融资受限；
　　2025 年三季度信用债到期1487 亿元（年内高峰），四季度开始回落，但偿债能力仍需关注。
　　五、分化：央国企托底，民企弱复苏
　　2025 年1-9 月：地方国企、央企销售优于民企；央国企拿地金额占比67%（同比+5pct），扩张意愿更强，民企则进入弱复苏阶段。
　　央国企优势：财务稳、核心土储多、融资成本低，成行业“压舱石”。
　　风险提示：货币政策宽松不及预期、利率下行不及预期、居民收入增速修复不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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