公用事业行业深度跟踪：火电业绩表现出色 容量电价稳定盈利

　　关注：华能国际H+国电电力+华电国际H+内蒙华电+申能股份+长江电力+桂冠电力+九丰能源+佛燃能源
　　31 家公用公司披露25 年业绩预告，北方火电业绩出色。截至1 月31日，统计到31 家发布2025 年业绩预告的公用事业公司，板块业绩均值同比提升28%，其中火电公司13 家，北方火电电价降幅相对较小业绩表现出色，晋控电力（同比+446%）、建投能源（同比+253%）、京能电力（同比+104%），大唐发电、赣能股份、上海电力保持30%~60%业绩增速，华银电力、豫能控股实现扭亏。水电公司5 家，其中黔源电力来水偏丰业绩同比大增近175%，水电龙头长江电力业绩稳增5%。
　　绿电公司业绩表现不佳。燃气公司中佛燃能源业绩仍实现双位数增长，天壕能源25 年亏损2~3 亿元。
　　26 年煤电容量电价提高，各省平均增厚度电约1.6 分/千瓦时。2026年1 月30 日《关于完善发电侧容量电价机制的通知》出台后，各省煤电容量电价标准将至少提升至165 元/千瓦·年，其中甘肃、云南将容量电价提升至330 元/千瓦·年，天津、四川提升至231 元/千瓦·年。
　　我们将2026 年的容量补偿按照各地区2025 年火电利用小时数折算至度电来看，13 个省（区）在0.05 元/千瓦时以上，其中云南、甘肃高达0.088、0.075 元/kWh，其余省市区均在0.03~0.04 元。容量电价提升后，计算2026 年各省容量电价度电水平相较2025 年平均提升0.016元/kWh，其中云南、甘肃、天津同比提升超4 分。
　　火电容量辅助服务收入提升，关注公募低配下电力板块的红利价值。
　　火电正在从传统周期四要素走向容量辅助服务的价值新模型，火电的新模型由电量电价、容量电价和辅助服务三部分构成，其中电量电价价值逐渐弱化，年度长协比例下降指引效果愈发失真，电量电价将更多与煤价联动。容量和辅助服务收入与发电无关，而是与绿电增长和调节资源的需求有关，未来将成为火电的核心盈利来源。火电周期属性弱化，盈利稳定性和分红价值提升，走向公用事业化。同时火电公司愈加重视市值管理，国电电力发布绝对分红金额承诺，分红持续兑现且提升，将使火电走向红利资产的定价模型，塑造估值空间。
　　公用事业化加速推进，关注板块红利价值。（1）火电：绩优高股息+市值管理的华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份；（2）水电：业绩高增的长江电力、资产注入的桂冠电力；（3）燃气：煤制气落地的九丰能源、绿甲醇催化的佛燃能源；（4）高ROE 低PB 绿电：龙源电力H、福能股份；（5）核电：广东核电政策调整的中广核电力。
　　风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。
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