银行行业深度报告：如何理解存贷款增速缺口的持续收敛 以及对银行债券配置力量的影响？

　　我们构建了存贷款增速缺口指标，即“银行存款增速-银行贷款增速”，指标下降表征存贷款增速缺口走扩，指标上升表征存贷款增速缺口收敛。
　　近十年银行存贷款增速缺口有何变化？1）2016-2018 年：缺口趋势性加深，存款增速下降更快是主因。对公存款增速下降主要是去杠杆带来的衍生影响，非银存款增速的波动主要受期间A 股市场大幅震荡、同业监管趋严以及资管新规落地的影响。
　　期间存款增速与社融增速缺口率先收敛，实际上是信用规模从表外转表内的映射。
　　2）2019-2020 年：缺口收敛，前半程主要受贷款增速更快下滑的驱动，背后是房地产市场监管趋严以及资管新规过渡期的持续影响，后半程则相当程度上来自疫情的影响；3）21H2—2022 年：缺口陡峭收敛，来自存贷两端的双向驱动。期间疫情对信贷需求有持续压制，特别是地产链的走弱，加速了信贷增速中枢下台阶。伴随房价见顶，居民户存贷款增速差快速弥合并转正，自此长期维持正区间，我们认为这是非常重要的广义流动性的表达，即居民部门从流动性需求部门转向了流动性供给部门；4）2023—24Q1：缺口重新走扩，存款增速更快滑落是主因。一是居民按揭早偿现象在23 年进一步强化；二是2023 年下半年开启“一揽子化债”，进一步影响了存款派生；三是下半年存款脱媒再现。
　　如何理解近两年存贷款增速缺口的持续收窄？1）高息存款整顿过程中伴随部分缩表行为；2）化债提速的直接影响，24 年化债规模达3.2 万亿元。从25 年开始，存贷款增速开始罕见得相向而行，我们理解有两项核心驱动因素：一是化债叠加反内卷，宏观资产负债表有进一步演化，并充分反映在了社融结构之中；二是非银资产配置结构的变化， 23 年以来，理财配置同业存款的比重累计大幅上行10.7pct，这就使得脱媒的存款效率更高的回流银行表内。26 年1 月存贷款增速差大幅跳升，则更多是人民币升值背景下企业结汇行为增加的结果。
　　如何展望年内存贷款增速缺口的变化？年内缺口的形态更可能边际上有所钝化，但较难出现趋势上的缺口走扩。前者考虑的是结售汇顺差的边际收窄以及或有的监管政策变化对非银资产配置行为的影响，后者则主要基于两方面考量：1）我们认为只要居民部门信用供给的定位没有出现趋势性变化，银行存贷款增速缺口更容易收窄而非走扩；2）经历1 月的考验后，我们对全年存款脱媒有限的观点更有信心。
　　如何看存贷款增速缺口与银行债券配置力量的关系？直观来看，存贷款增速缺口的收敛，指向银行体系内存款的相对冗余，银行债券配置力量理应增强。这在数据统计上亦能找到相似规律，我们剔除了中央政府加杠杆过程中的政府债一级发行的扰动因素，发现2022 年以后，存贷款增速缺口变化是银行债券投资增速较为稳定的领先指标，特别是国有大行，领先时间大概2-3 个月，中小行的规律则相对弱化，我们理解这与外部监管约束以及中小银行化险过程中的加速合并等有关。
　　2026 年银行板块有望回归基本面叙事：十五五开局之年，政策性金融工具加持下资产扩张仍有韧性；仍处于存款集中重定价周期，支撑净息差有望企稳回升；结构性风险暴露仍期待有政策托底。2026 年，保险行业将系统性执行I9，公募考核新规的中长期引导效应也有望显现，我们看好2026 年银行板块绝对收益。建议关注两条主线：1、基本面确定的优质中小行，相关标的：南京银行(601009，买入)、渝农商行(601077，买入)、宁波银行(002142，买入)、上海银行(601229，未评级)、杭州银行(600926，买入)；2、基本面稳健、具备较好防御价值的国有大行，相关标的：交通银行(601328，未评级)、工商银行(601398，未评级) 。
　　风险提示
　　货币政策超预期从紧；财政政策不及预期；测算相关风险。
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