IPO观察|微拍堂股权转让和增资仅隔15天价差却百倍，假货纠纷与侵权风险不容忽视

　　“盘日月星辰结掌间，闻众星捧月深奥妙”，一首出处难以考据的《文玩赞》描绘了人们对可玩可赏之物的偏爱与钟情。

　　随着电商兴起，从前在地摊淘文玩的老少爷们，现在则沉迷于在“线上潘家园”通过图片、直播等方式盘起核桃、买起宝贝，并撑起了1660多亿元的文玩电商市场。

　　然而，文玩电商头部选手却出现激烈分化：天天鉴宝近日被曝欠款欠薪、创始人卷款跑路丑闻；微拍堂则向港交所递交招股书，中金公司担任独家保荐人，正式鸣响上市号角。

　　文玩电商这条赛道，最终将“殊途同归”还是“各自精彩”？

　　股权转让和增资仅隔15天价差却百倍、神秘人超低价持股浮盈6800倍

　　微拍堂境内主要业务运营实体为杭州微拍堂文化创意有限公司（以下简称为“杭州微拍堂”）。创始人&CEO林志明是一名“杭商”也是连续创业者，创办微拍堂前他曾有过两次创业经历，先是1999年创办杭州巨浪计算机软件有限公司，2007年又参与创立杭州途胜有限公司，目前这两家公司均已显示注销。2014年底，凭借对“互联网+”模式的熟悉以及对传统文化的迷恋，林志明创办微拍堂.

　　微拍堂迅速引来各方资本关注。天眼查显示，上市前，公司共获得5轮融资，融资总额过亿元，不乏德同资本、腾讯、马迪儿投资、IDG资本等身影。

图源：天眼查

　　笔者翻阅招股书却发现，在杭州微拍堂的股权变更中，仍有诸多疑问待解。

　　首先是半个月内，股权转让与增资价格竟相差百倍。2016年8月30日，林志明将其所持有的3%杭州微拍堂股权转让给钱华军，对价4.622万元；15天后，9月15日，深圳腾讯同意认购杭州微拍堂的注册资本，金额为3.15万元，对价800万元。

　　根据重组前杭州微拍堂资本架构，属于钱华军名下的注册资本共4.62万元，即转让价格为1元/注册资本；而深圳腾讯认购价格约254元/注册资本。半个月内股权转让与增资价格相差百倍，究竟是何原因、价格是否公允合理？着实令人好奇。

图源：招股书

　　杭州微拍堂几经融资，估值也一再飙升，超低价入股的钱华军可谓是赚了个盘满钵满。IPO前，钱华军通过全资持有的Under Sky Limited持有微拍堂2.84%的股份，根据公司最后一轮融资估值约130亿港元计算，钱华军当初投资的4.622万元，现在膨胀到3.69亿港元（约合3.15亿元），豪赚6800多倍。

　　其次是各路资本的关系交错。

　　关于钱华军这位投资大佬的身份，网络并没有过多资料，微拍堂也仅在招股书称钱华军为独立第三方。尽管如此，笔者从天眼查发现，钱华军与微拍堂主要高层林志明、金明亮、徐烽等均曾有过2次合作关系，且其控制的多个公司曾或正参股公司的机构股东。

　　2016年12月，上海摩玎尔信息科技合伙企业（有限合伙）（以下简称为“摩玎尔有限”）向杭州微拍堂增资5000万元，该公司则是马笛儿投资的投资实体。天眼查显示，摩玎尔有限分别由深圳醴泽实业有限公司、上海须笑信息科技有限公司、上海马笛尔投资管理有限公司分别持股69.86%、29.94%、0.2%，执行事务合伙人为上海马笛尔投资管理有限公司。而上海须笑信息科技有限公司正是钱华军全资持股的公司。不仅如此，翻阅摩玎尔有限历史股东名单后发现，2018年8月至2021年1月参股的诸暨屯收网络科技合伙企业（有限合伙）同样处于钱华军控制下。

图源：天眼查

　　而马笛儿投资又与2016年3月入股杭州微拍堂的德同资本关联。资料显示，马笛儿投资是由前德同资本合伙人许捷及团队成员于2016年创立的早期投资基金，重点在移动互联网+、跨境娱乐/消费和智能硬件/物联网三大领域布局。创始人许捷为原德同资本消费连锁及互联网领域合伙人，带领团队完成过诸多重要的投资和退出。

　　业绩不稳定、声称“扩大与第三方支付平台合作”招股书却难支撑

　　微拍堂的业务模式为：以图片竞拍及直播竞拍两种销售模式，让商家在平台上出售各式文玩产品。2019年至2021年（以下简称为“报告期内”），公司分别实现营业收入4.73亿元、10.7亿元、9.78亿元；净利润分别为1.37亿元、0.54亿元、1.42亿元。对于收入下降的原因，微拍堂的解释是受疫情所影响，用户对于文玩的需求受到抑制。

图源：招股书

　　但更层次的原因则销售费用的投入。以2020年为例，微拍堂营收翻番但净利润却腰斩，该年用于销售及经销开支也达到新高，为5.6亿元，占营业收入的比例过半，一定程度上吞噬了利润。

　　除了业绩层面的波动，而微拍堂此番闯关上市，合规问题或许更显严峻。

　　微拍堂过去曾在没有第三方支付牌照的情况下，为商家和消费者提供线上支付和清算业务，也就是涉嫌“二清”（即二次清结算）。为管理这一风险，公司表示，已扩大与一家持牌第三方支付服务平台及一家持牌银行的合作，目前的支付方式主要包括微信支付、支付宝及平安见证宝支付。

　　根据2020年4月29日修订的《非金融机构支付服务管理办法》，未经中国人民银行批准，非金融机构或个人不得从事包括线上支付在内的任何形式的支付业务，否则非金融机构及个人可被责令终止支付业务。

　　招股书显示，微拍堂其他应付款项由2020年底的11.07亿元减少至2021年底的6.21亿元。对此，公司表示是因逐渐通过持牌第三方支付服务平台扩大支付及结算的覆盖范围所致。据此，买家在平台上购物向商家支付的款项将不再存入微拍堂的账户。

图源：招股书

　　然而，招股书所示情况似乎未能支撑“扩大合作”这一说法。第一，报告期内前五大供应商中，微拍堂向前五大供应商采购第三方支付服务及云服务器服务的金额占比分别为54.7%、21.7%、28.9%，降幅明显；第二，报告期内公司受限制现金分别为5283.6万元、1.83亿元、6880万元，这指的是买家存入公司于持牌银行账户支付给商家的采购资金，受银行监管而受限，不增反减。

图源：招股书

　　笔者曾尝试在微拍堂APP下单，界面显示，支付方式包括微信支付、微信好友代付、支付宝、花呗分期、转账汇款、余额支付这几种。

　　“鉴真阁”难挡假货横行、被多家酒企起诉或存侵权风险

　　何以保证售真不售假，是文玩电商无法回避的一道考题。

　　微拍堂表示，平台通过鉴真阁及有证链为商家和用户提供鉴定服务，以解决文玩行业的痛点、提供正品产品并建立鉴定服务行业标准。具体而言，用户下单付款后，可以自费使用发货前鉴定服务，所购买的商品会先寄往鉴定机构。经鉴定后若为真品，该商品会附带正式鉴定证明一起寄给消费者。

　　即便有了鉴真阁的存在，微拍堂依旧多次被曝售卖假货、产品质量差等问题，乃至因此遭到行政处罚。诸如：2021年3月，央视财经记者在微拍堂以190元的捡漏价格拍到一幅标称为当代画家、美协会员马海方的早期作品，被马海方本人鉴定为仿品；另一幅以500多元购买的当代画家、美协会李毅的《南疆秋韵图》同样被画家本人定为赝品。以“微拍堂”为关键词，黑猫投诉上累计有2377条投诉，其中2377条显示“已回复”、1996条“已完成”，满意程度4颗星，不乏有消费者诉称“拍得两瓶茅台(600519)1935、两瓶遵义1935，收到后是假货”“商家描述为保真印度老山檀手串，鉴真阁出具鉴定为老山檀的证书，实际货品为芭比檀香”“买到修复币”等等。

图源：黑猫投诉

　　天眼查显示，杭州微拍堂涉及的若干法律风险中，按案由统计，前三名分别为网络服务合同纠纷、网络购物合同纠纷、买卖合同纠结。此外，公司还存在一定的侵权风险。杭州微拍堂涉及多起白酒企业侵害商标权纠纷，原告包括泸州老窖(000568)股份有限公司、广州小糊涂仙酒业有限公司等。

图源：天眼查

　　对于本文的种种疑问，笔者曾联系微拍堂方面，公司则称处于上市静默期，不便回复。