清和泉资本2023年度策略日前举行。
展望2023年的市场环境,清和泉资本认为有三个特征:一是中国经济非典型的复苏;二是经济发展和安全的交替;三是美联储加息将进入尾声。
具体到市场,关于市场打法关键问题:当前新的市场特征?背后宏观范式的转变?未来的应对方式?
清和泉资本认为2022年以来市场呈现三大特征:波动加大+行业轮涨+风格轮动,我们认为2023年或许仍会延续,投资精细化和组合均衡化是未来的应对方式。
沿着清和泉资本看好的三条主线,重点布局的行业有可选消费、建材、化工新材料、互联网和储能等。
1、当前市场新的特征?
2019-2021年的市场特征:1)市场波动收敛,年度振幅连续2年下降,2021年最低降至17%。2)成长股一枝独秀,成长相对价值单边走高。3)景气趋势主导,景气优质公司受到追捧。4)属于典型的增量资金市场。
2022年以来新的市场特征:1)市场波动加大,2022年全A指数最大振幅为28%,相对2021年的17%明显走高。2)成长价值轮动:2022年成长和价值风格来回拉扯,平均2.5个月轮动一次。3)行业频繁切换:2022年领涨板块频繁切换,平均持续时间仅27天,平均超额收益仅20%;4)属于典型的存量资金市场。
2、背后宏观范式的转变?
1)经济稳定性变差,导致市场波动加大。主因经济效率在下降。一是疫情冲击经济的供给和需求,一方面加速了劳动力人口供给的下降,另一方面导致经济多个部门供需错配。二是碳中和带来的长期新约束。在全球政府共同推动下,传统资源和基础设施过去几年投资明显不足,从而大幅推升了商品价格中枢,甚至导致能源危机。三是全球产业链重组增加了成本。过去全球产业链分工精细且分散,整体效率较高,但是疫情以来,各国开始重视产业链的安全和稳定,摩擦增多,成本上升。
2)利率中枢抬升,导致市场看的更短。主因通胀中枢出现抬升。一是从需求侧看,发达国家本轮财政主导的财政-货币模式,对通胀影响非常直接,通胀的货币现象重新归来。二是从供给侧看,三大约束(劳动力下降、碳中和约束、产业链重组)系统性的抬升了商品和服务的价格中枢。
3)增长持续性变弱,导致趋势机会变少。主因政策需要做出更多取舍。一是货币政策需要在通胀和增长之间权衡。二是产业政策需要在发展和安全之间权衡。如此一来,一方面市场持续景气的行业越来越少,另一方面市场对于政策的博弈也越来越深。
3、未来的应对方式?
1)投资精细化。一是以价值为基础的深度博弈;二是估值和景气度变化都很重要。
2)组合均衡化。一是成长股难以像过去10年一样,一枝独秀;二是周期股的长期角色变的重要。
4、我们看好哪些行业?
—可选消费:
1)近几年在疫情反复和经济承压的环境下,居民的消费场景与消费意愿均受到较大负面影响,但随着国内防疫政策的放开调整,叠加稳增长和扩大内需政策的落地,市场对于明年经济和消费复苏的信心逐渐增强。
2)参考海外主要国家的消费复苏路径,各国防疫政策调整节奏略有差别,但放开后消费整体趋势向上。从品类上看,逐步放开初期必需快于可选,商品快于服务,全面放松后期可选消费和服务出行的弹性较大。
3)我们认为在冲击期过后,消费震荡向上复苏的方向是明确的,逐渐布局消费复苏中有确定性逻辑的板块,如社服、餐饮、白酒、啤酒等,长期看好消费龙头公司集中度提升与结构升级的机会。
—建材:
2022年底政策对房地产态度转向以来,预期2023年压制板块的3大因素都在缓解,从而可能迎来业绩与估值的双重提升:
1)资产负债表中的坏账计提问题,随着下游地产商风险化解,有望明显改善;
2)利润表中的业绩增速问题,行业供给侧改善,需求侧随着销售逐渐企稳恢复,建材业绩也有望修复;
3)成本端的原材料价格问题逐步缓解,2022年能源危机带来的能源、原材料价格飙升使得建材利润率承压的问题有望改善。
—新材料:
制冷剂会破坏臭氧层并造成温室效应,全球逐步减少传统制冷剂的用量,同时开发新型制冷剂。中国正处于二代制冷剂向三代制冷剂过渡的时期,二代制冷剂配额已经确定,年产量已削减至基准值的65%;三代制冷剂处于配额制定的时期(2020-2022),企业配额与2020-2022年平均销量市占率正相关,国内制冷剂企业为了抢占市场份额,不惜以低价销售制冷剂,平均单吨亏损2000-4000元,进入2023年,配额基准期结束,企业将通过提价来恢复三代制冷剂的盈利水平,行业景气度向上。
—互联网:
进入2023年,整个互联网版块将逐步进入“政策见底回升+业绩见底回升”的双击局面。
1)政策见底:从集中监管到支持平台经济健康发展。从2021年初的反垄断,到2021年中的个人信息保护、未成年人保护、双减,以及2022年初的中概股退市风险,伴随多项高额罚款,港股互联网公司持续受到集中监管压制。恒生科技指数在2022年3月市值较2021年1月下降近 60%。但是,2022年8月政治局会议提出“平台企业垄断&不正当竞争、防止资本无序扩张初见成效”、12 月中央经济工作会议提到“2021 年反垄断工作成效明显,政策风险开始明显缓释,逐步进入政策回暖期。
2)业绩见底:在监管压力、消费疲软、疫情反复扰动的影响下,互联网公司业绩在2022Q2见底,2022Q3多家公司实现超预期,主因消费的逐步恢复及降本增效的推进。
—储能
随着全球各地可再生能源发电占比提升,各国对储能的政策支持力度也不断加大,储能装机呈现井喷状态。2022年国内储能EPC中标量已超过20GWh,美国储能自2020年底以来几乎一直处于翻倍以上增长中。
2023年,储能产业链还将充分受益于碳酸锂、硅料等上游材料的降价。目前锂电池占储能系统成本的60%以上,硅料占光伏组件售价的30%以上,如果这两部分明显降价,储能产业链的盈利状况将有显著好转。
5、我们关注哪些风险?
基于我们对2023年的宏观假设,我们关注三类风险:一是中国内需恢复乏力。目前基准假设是内需发力有望支撑2023年中国经济增长目标。二是海外深度衰退。目前基准假设是美国经济衰退不深,主因美国居民和企业部门资产负债表较为健康。三是海外通胀根深蒂固。如果通胀持续居高不下,大类资产处于“滞胀”的时间会延长。
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