纺织服饰行业周专题：ZARA母公司INDITEX发布FY2024H1半年报 经营表现强劲

　　【本周专题】
　　Zara 母公司Inditex 发布FY2024H1 半年报，经营表现强劲。根据公司披露2024 年2 月~2024 年7 月营收同比增长7.2%至181 亿欧元，货币中性基础上同比增长10.2%，毛利率同比提升0.19pcts 至58.3%，毛利同比增长7.5%至105亿欧元，净利润同比增长10.1%至28 亿欧元，受益于毛利率的改善以及费用率的优化，公司上半年净利润率实现提升。8 月1 日至9 月8 日，公司秋冬装产品销售表现优异，全渠道销售额同比增长11%。从库存层面来看，截止7 月末公司库存金额为33.63 亿欧元，同比下降1.7%，库存质量健康。
　　从长期角度来看：Inditex 集团作为全球领先的服饰集团，致力于增强客户体验、注重可持续发展以及充分发挥员工能力，从而推动公司长期增长。在实际运营层面，公司预计2024~2026 年店均毛销售面积同比增长5%，销售面积的扩张将带来正向销售贡献，同时公司持续推动电商业务运营。
　　分地区看，欧洲表现较好，亚洲地区短期表现平稳。根据公司披露，上半年欧洲（不包括西班牙）地区营收同比增长11.9%至90.1 亿欧元，营收占比提升2.1pcts至49.9%；美洲地区营收同比增长3.9%至34 亿欧元，营收占比同比下降0.6pcts至18.8%；西班牙营收同比增长9.4%至26.6 亿欧元，营收占比提升0.3pcts 至14.7%；亚洲以及其他地区营收同比下降3.3%至30 亿欧元（货币中性基础上同比保持稳定），营收占比下降1.8pcts 至16.6%，亚太地区中大中华区仍然是公司的核心市场之一，2024 年公司进一步优化线下门店，包括上海南京路旗舰店的重新装修等，同时公司持续提升线上业务的表现，抖音渠道营销推广收到消费者好评。
　　【本周观点】
　　短期我们关注纺织制造板块业绩优异个股，长期看好品牌服饰板块具备增长潜力的优质公司。
　　纺织制造：2024 年内订单趋势整体向好，制造商中报表现良好，优先推荐【华利集团、申洲国际】。1）考虑下游服饰行业终端需求稳定、品牌商逐步进入补库周期，7 月以来我们判断制造公司订单保持快速增长、产能利用率基本均处于饱和状态，估计将带动2024H2 重点公司收入及业绩持续稳健增长。2）综合来看，当前时点优先推荐新客户合作推进顺利、估值具备提升空间的【华利集团】，对应2024 年估值为19 倍；推荐短期毛利率改善速度超出预期的【申洲国际】，对应2024 年PE 为15 倍；中长期持续关注细分赛道龙头伟星股份、新澳股份，对应2024 年PE 分别为21/10 倍。
　　运动鞋服：运动鞋服标的运营稳健，优先推荐龙头【安踏体育】，估值具备吸引力。短期由于消费环境较弱，居民鞋服需求波动，但运动鞋服板块整体表现仍优于休闲服饰标的，同时经过2023 年的营运优化，我们判断当前各个品牌渠道库存整体处于健康水平，渠道库销比均在4-5 个月之间，库存处于健康水平，优先推荐【安踏体育】，对应2024 年PE 为14 倍（剔除16 亿元一次性收益后，对应2024 年PE 为16 倍）。关注李宁。
　　休闲服饰：品牌商流水表现波动，2024Q2 大部分服装品牌商同比以平稳为主。板块估值处于低位，行业营运状态健康，推荐2024 年稳步拓店、当前估值具备吸引力的【比音勒芬】，对应2024 年PE 为9 倍；关注基本面优秀的波司登；关注运营稳健、分红优渥的大众男装龙头海澜之家。
　　黄金珠宝行业需求短期有所波动，中长期关注产品力以及渠道运营效率不断提升的标的公司。由于金价高企以及消费环境波动，居民金饰消费意愿较弱，标的公司短期业绩压力相对较大。从中长期来看，我们判断黄金珠宝头部公司将通过提升电商/线下渠道运营效率，同时强化产品差异化打造以谋求规模扩张。当前我们建议关注老铺黄金、老凤祥，当前股价对应2024 年PE 为18/11 倍。
　　【重点公司跟踪】
　　2024H1 总结：制造公司延续良好增长，品牌板块中运动表现领先。1）纺织制造：受益于海外下游进入补库存周期，上游服饰制造订单2024 年以来同比稳健增长，产能利用率提升带动服饰制造公司利润率同比改善，因此2024H1 大部分制造公司收入及利润都同比呈现不错的正增长，我们判断2024H2 趋势基本能够持续。
　　2）品牌服饰：2024H1 品牌服饰重点公司收入同比+6.8%（（ 其中Q1/Q2 同比分别+3.3%/-3.9%），归母净利润同比+20.6%（（其中Q1/Q2 同比分别-0.2%/-17.3%），零售承压使得负向经营杠杆显现，部分公司因费用率提升、利润表现不及预期、全年盈利预测或有下修。3）黄金珠宝：2024H1 黄金珠宝重点公司营收同比增长9.4%至989.6 亿元，归母净利润同比增长2.0%至32.9 亿元，上半年于消费环境整体较为波动，叠加黄金珠宝售价较高，对于居民消费意愿以及下游经销商拿货造成压力，下半年当消费者形成金价震荡预期后，我们判断部分刚性珠宝需求有望释放。
　　板块短期运营稳健，关注龙头公司长期投资价值——运动鞋服2024H1 中报总结。2024H1 安踏体育/李宁/特步国际/361 度营收同比+14%/+2%/+10%/+19%，归母净利润同比+63%/-8%/+13%/+12%，其中安踏体育因Amer 上市带来16 亿元一次性非现金利得导致利润大幅增长。从终端营运层面来看，截至2024H1 末安踏/Fila/特步/361 度库销比基本在4-5 个月之间，同时上半年各公司存货周转效率也有所改善，无论是渠道库存还是公司库存都处于健康状态。从股价层面来看，5月中下旬开始由于消费复苏不及预期导致运动鞋服标的股价呈现下行走势，尽管8 月份以来港股大盘走势好转，标的公司股价有所回升，但是对比板块标的长期业绩增长空间来看，我们认为当前估值仍具有一定的投资性价比。
　　风险提示：消费力疲软及消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期，盈利质量不及预期，管理层团队优化不及预期，汇率波动风险。
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