新凤鸣(603225)：淡季毛利收窄短期拖累业绩 涤丝龙头盈利可期

　　事件：2024年1 0 月 28 日晚，新凤鸣发布 2024 年三季度报告。2024 年前三季度公司实现营业收入491.97 亿元，同比增长11.31%；实现归母净利润7.46 亿元，同比下降15.91%；实现扣非后归母净利润为6.37 亿元，同比下降13.60%；实现基本每股收益0.50 元，同比下降15.25%。
　　其中，2024 年第三季度公司实现营业收入179.24 亿元，同比增长11.91%，环比增长6.56%；实现归母净利润1.41 亿元， 同比下降65.41%，环比下降57.23%；实现扣非后归母净利润为0.98 亿元，同比下降73.41%，环比下降68.23%；实现基本每股收益0.09 元，同比下降65.32%。
　　点评：
　　淡季产品毛利收窄+库存贬值，单季度盈利有所回落。油价端，2024年前三季度国际油价震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；进入第三季度，北半球驾驶旺季支撑国际油价上行，随后石油需求季节性回落，叠加全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓，国际油价快速下行。2024 年前三季度布伦特平均油价为81.6 美元/桶，与去年同期基本持平，第三季度平均78.7 美元/桶。2024 年前三季度公司产品主要原料PTA、MEG、PX 平均进价分别同比-2.28%、+11.71%、-1.75%，成本中枢有所抬升。需求端，根据国家统计局数据，前三季度全国居民人均衣着消费支出同比增长5.1%；前三季度我国限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售额同比增长0.2%，需求端偏稳运行。从产业运行来看，7、8 月为涤纶长丝传统淡季，7 月中上旬长丝工厂在头部企业一口价政策下，价格持稳运行，7 月下旬开始，出于对库存压力释放的考虑，叠加成本中枢下移，大厂降价促销；8-9 月由于原料端价格下行，涤丝继续促销出货，叠加9 月应季需求推迟兑现，产品价格及毛利收窄，并伴随一定库存贬值，公司第三季度盈利有所回落。2024 年前三季度公司产品毛利率为5.6%，同比-1pct，其中第三季度毛利率为4.9%，同比-3pct，环比-1pct。
　　产能增量整体放缓，涤纶长丝盈利可期。根据我们测算，第三季度新凤鸣新拓36 万吨产能新增，第四季度约50 万吨产能待投，从全年来看，今年整体新增产能约110 万吨，而2023 年全年新增约346 万吨产能，今年增量产能较去年明显缩减。进入10 月以后，库存方面，根据我们测算，经历三季度降价促销以后，10 月以来涤纶长丝行业平均库存为18 天左右，环比9 月下降10%；盈利方面，根据我们测算，10 月以来POY、FDY、DTY 产品单吨盈利较三季度平均分别变化+53、+23、+30 元/吨，产品盈利性有所改善；下游方面，根据CCF 数据，10 月江浙织机开工率、加弹开机率平均分别为83%、93%，相较9 月月均环比+7pct、+1pct，织机开工修复明显。考虑到“金九”传统旺季推迟，下游开工负荷明显提升，叠加行业产能供给增量明显放缓，未来长丝盈利可期。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为10.09、14.64 和17.62 亿元，归母净利润增速分别为-7.1%、45.0%和20.4%，EPS（摊薄）分别为0.66、0.96 和1.16 元/股，对应2024年10 月28 日的收盘价，2024-2026 年PE 分别为17.81、12.28 和10.20 倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。
　　风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。
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