公用事业行业专题研究：十年期国债收益率破2 重视水电板块配置性价比

　　现金流充沛+高分红，水电是典型红利资产
　　现金流方面，固定资产折旧占水电营业成本比例在50%以上，使得水电运营商现金流远高于会计利润。以长江电力为例，2016 年-2023 年公司经营性活动净现金流量与净利润的比值的均值为1.72 倍。
　　分红方面，长江电力、华能水电等在公司章程/股东汇报规划中均写明了较为清晰的分红比例。例如，长江电力承诺对2021 年至2025 年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。
　　十年期国债破2%，水电配置价值有望抬升
　　近期，十年期国债收益率加速下行。截至2024 年12 月16 日为1.72%，已跌破2%。2024 年12 月9 日，中共中央政治局会议指出，明年要实施适度宽松的货币政策。此前多年我国货币政策主要强调“稳健”，此次调整为“适度宽松”。在流动性进一步释放的背景下，十年期国债收益率或有进一步下降的空间。在利率中枢下行的背景下，以水电作为现金流充沛和高分红的资产，配置价值有望抬升。
　　水电板块高股息标的长江电力股息率与十年期国债收益率息差持续拉大。
　　若按照2023 年年度分红金额200.6 亿元做测算，目前长电的市场预期股息率与截至12 月16 日的十年期国债的息差值已经超过100bp。
　　回顾长江电力股息率与十年期国债收益率的历史息差值，目前超过100bp的息差水平已经超过了2016 年至今80%的时间段。以长电为代表的水电资产的配置性价比逐步凸显。
　　我们认为，市场对高股息标的的股息率要求≅无风险收益率+假设息差。
　　根据2024 年1 月10 日所发报告《如何用息差方法定价长江电力？》，当时的测算中假设2024 年十年期国债收益率中枢值约2.5%。截至2024 年12 月16 日，十年期国债收益率已经跌至1.72%。随着无风险收益率的持续下行，以长江电力为代表的核心水电资产配置价值有望抬升。
　　投资建议
　　在长债利率加速下行的背景下，电力板块等红利类资产因具备较强的逆周期的属性，再次开始受到市场关注。其中以稳定收益为主要特征的水电板块配置性价比开始凸显。建议重点关注：【长江电力】【华能水电】【川投能源】【国投电力】。
　　风险提示：来水低于预期、水电投资低于预期、电价变动风险、测算存在主观性，仅供参考
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