华阳股份(600348)：Q1毛利率逆势改善确立盈利拐点 钠电与碳纤维转型加速

　　Q1 毛利率逆势改善确立盈利拐点，钠电与碳纤维转型加速，维持“买入”评级公司发布2025 年年报告，2025 年公司实现营业收入214.44 亿元，同比-14.43%，实现归母净利润17.03 亿元，同比-23.45%；实现扣非归母净利润16.01 亿元，同比-23.70%。单季度看，Q4 公司实现营业收入44.89 亿元，环比-30.50%；实现归母净利润5.79 亿元，环比+42.65%。公司发布2026 年第一季度报告，2026年Q1 公司实现营业收入49.26 亿元，同比-15.33%；实现归母净利润4.84 亿元，同比-18.98%。考虑到一季度公司煤价持续低迷，我们下调2026 年及2027 年预测，并新增2028 年公司盈利预测，预计2026-2028 年公司实现归母净利润为21.99/25.45/27.67 亿元（ 2026 年/2027 年原值22.27/29.14 亿元） ， 同比+29.1%/+15.8%/+8.7%；EPS 分别为0.61/0.71/0.77 元；对应当前股价PE 为17.0/14.7/13.5 倍。受煤价中枢回落影响，公司 2025 年业绩同比承压，2026Q1依托精细化成本管控，毛利率逆势提升；同时在建产能有序释放，新能源业务稳步推进，长期成长逻辑清晰，高分红价值凸显，维持“买入”评级。
　　以量补价对冲煤价压力，2026Q1 毛利率逆势提升一季度煤价仍延续弱势，成本管控及非煤业务带动业绩修复。2025 年公司原煤产量4161 万吨，同比8.43%；商品煤销量3960 万吨，同比11.42%。2026 年Q1原煤产量1027 万吨，商品煤销量926 万吨。2025 年公司煤炭综合售价453.29元/吨，同比-20.06%；吨煤成本260.18 元/吨，同比-23.25%，成本降幅高于售价降幅，带动吨煤毛利193.13 元/吨，同比降幅15.32%。2026 年Q1，公司吨煤成本261.21 元/吨，吨煤毛利196.42 元/吨，成本端持续优化。非煤业务稳步推进：
　　公司钠离子煤矿应急电源在多座煤矿运行并取得外部订单；全国首条12K 小丝束T1000 级碳纤维产线于2025 年11 月30 日建成投产，新材料领域重大突破为公司长远发展注入新动能。公司2026 年Q1 销售毛利率达到41.31%，较2025年全年的39.45%提升了近2 个百分点，较2025 年前三季度（33.35%）大幅反弹近8 个百分点，盈利质量显著提升为全年业绩修复奠定了坚实基础。
　　煤矿逐步投产贡献增量&转型业务突破性改善，高分红彰显投资价值煤炭产能释放提供核心增长：公司七元矿于2025 年12 月正式建成投产，产能500 万吨/年，七元矿转入生产和榆树坡公司完成产能核增，叠加泊里公司即将联合试运转，核定产能将提升至4590 万吨/年。此外，于家庄区块已取得勘察许可证，为公司提供长期资源接续。新能源、新材料转型业务突破性改善：钠离子电池电芯及Pack 电池项目自主研发的煤矿应急电源取得多个外部订单； T1000 级碳纤维产品正式投产打破国外技术垄断。随着转型业务逐步落地，有望为公司贡献新的利润增长点。高分红彰显投资价值：公司重视股东回报，已连续三年分红比例超过50%，管理层亦表示将保持长期稳定的分红政策，高股息潜力使公司投资价值显著。
　　风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；新业务转型进度不及预期。
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