和讯SGI公司|寒武纪SGI指数最新评分57分， 亏损逐年扩大，5年累计亏损28.8亿元，市值蒸发近80%

　　从2017年的火热，到2019年下半年开始回归理性，再到如今众多AI项目落地应用，AI行业已经迈入了新的快速发展阶段，智能芯片公司们也迎来了快速发展期。

　　头顶科创板AI芯片设计第一股光环的寒武纪，2020年在资本市场迎来了开门红。2020年和2021年的AI行业仍面临着许多挑战，寒武纪上市后的两份年报都显示，其营收保持快速增长，但是净利润亏损也逐年增长。

　　从寒武纪和讯SGI指数评分分析，公司获得57分。从下图中显示，2020年到2021年公司得分较低，反映公司发展并非顺风顺水，今年一季度得分创新低。

　　市值蒸发近80%

　　截至7月21日截至发稿，寒武纪-U的股价收于63.99元/股，总市值256.5亿元。当前市值与公司2020年7月20日登陆科创板后创造的1194亿元巅峰市值相比，已蒸发近80%。

　　上市时寒武纪光环笼罩、明星资本加持，上市首日的股价涨幅一度超过300%，市值突破千亿。但就在这短短的一年多的时间，寒武纪的股价却坐了过山车一般，急转直下。

　　繁荣背后，曾经众星拱月般的“芯片独角兽”寒武纪，在当下的资本市场吸引力大不如前。虽然半导体板块细分的数字芯片设计板块在二级市场表现不尽如人意，但从业绩角度来看并非遭遇了行业的下行周期。

　　2019年开始，半导体细分领域的数字芯片设计板块的盈利能力呈现逐年改善的状况，亏损公司数明显减少。由此可见，整体板块虽然二级市场表现不佳，但行业确仍然处于成长阶段。

　　寒武纪的股价下滑，一定程度上是受到整个板块、市场的影响。主要原因还是公司业绩不及预期、连年亏损，陷入了成长和盈利的困局。

　　亏损逐年扩大，5年累计亏损28.8亿元

　　图：2021年寒武纪年报

　　寒武纪2021年全年实现营业收入7.2亿元，较上年同期增长57.12%。净利润亏损8.25亿元，亏损同比扩大约一倍，换句话说去年把营收全部亏损还不止。

　　2021年政府补助2.18亿元，同比增长近一倍，为公司净亏损收窄做出贡献。扣非净利润更是不忍直视，2021年亏损11.1亿元，亏损扩大1.68倍。

　　寒武纪亏损的主要原因是2021年研发投入总额11.36亿元，较上年同期增长47.83%。同时，因公司2020年底及2021年实施的股权激励计划，导致本报告期按归属期分摊的股份支付费用较上年同期增长1669.97%。此外，寒武纪为完善销服体系、积极发力智能芯片市场推广及生态建设，相关销售费用较上年同期增长58.98%。

　　再看从寒武纪成立至今的净利润情况，2017年到2019年，公司归母净利润分别约为-3.81亿元、-4105万元、-11.79亿元，三年累积亏损约16亿元，上市后的2020年归母净利亏损4.36亿，加上2021年的亏损，5年累计亏损了28.8亿元。

　　2022年一季度寒武纪实现营业收入62990亿元，同比增长74.34%；归属于上市公司股东的净利润-2.87亿元，较上年同期亏损增加。也就是说，营收越多亏损多。

　　毛利率同比下滑3.03%，盈利能力不足

　　图：2021年寒武纪年报

　　从寒武纪产品来看主营业务相关产品主要划分为边缘产品线、云端产品线、智能计算集群系统、IP授权及软件及其他业务。

　　边缘产品线：为快速导入头部企业占领市场，MLU220芯片及板卡的毛利率较其他产品线低，2021年内该产品线销售规模迅速提升，本期收入占主营业务收入的24.35%，影响了总体毛利率；

　　云端产品线：云端产品线目前包括云端智能芯片和加速卡及训练整机产品，以智能计算集群系统业务的核心产品形式出货外，公司云端产品线单独对外销售部分本年贡献8,023.16万元的收入，占主营业务收入总额的11.16%。其中，训练整机因搭载服务器硬件，单位成本较高，产品毛利较云端智能芯片和加速卡产品偏低，故云端产品线的综合毛利较上年同期下降17.76个百分点；

　　智能计算集群系统业务：2021年成功中标昆山智能计算中心等项目，使智能计算集群系统业务保持稳定增长，本项业务收入较上年同期增长39.91%。总体毛利率较上年同期增加8.65个百分点；

　　IP授权及软件产品线：报告期IP授权及软件产品线收入较上年同期减少68.37%，

　　寒武纪的综合毛利率处于较高水平，主营业务综合毛利率为62.39%，较上年减少3.03%。总的来说毛利率下滑和原材料等成本上涨国家政策调整、市场竞争加剧、全球供应链高度相关。

　　2021年营业成本同比增速跑赢营收增速，公司上市以来并没有实现规模效益，经营效率有待提升。

　　图：2021年寒武纪年报

　　销售费用、管理费用、财务费用上涨明显，依赖费用支出刺激营收增长在短期内有利于寒武纪产品市场竞争，提高市场占有率。但是这不是长久之计，各项费用长期高企有可能使公司增收不增利的现象加剧。

　　寒武纪2020年代2021年实施股权激励计划，导致本报告期按归属期分摊的股份支付费用较上年同期大幅增加导致管理费用剧增。

　　销售费用、管理费用、财务费同比上涨明显，以及巨额的研发费用将公司净利润侵蚀殆尽，净利率常年负值，盈利能力堪忧。

　　加权净资产收益率-13.53%，也反映出公司发展并非一帆风顺，盈利能力不足。

　　研发占比157.51%，营收无法覆盖研发成本

　　图：2021年寒武纪年报

　　2021年研发投入总额11.36亿元，较上年同期增加3.67亿元，同比增长47.83%。也就是说，寒武纪的营收甚至都无法覆盖研发成本。

　　研发投入上涨主要原因系：

　　职工薪酬增加：本期末研发人员数量由上期末的978人增加到1,213人，增幅24.03%；

　　无形资产摊销及固定资产折旧增加：寒武纪根据研发需求购置IP、EDA等无形资产以及研发设备等，导致无形资产摊销费用及固定资产折旧费用较上年同期增加。

　　2021年寒武纪研发投入占营业收入的比例同比降低9.90个百分点，主要系本期营业收入同比增长57.12%，研发投入同比增长47.83%，营业收入的增长幅度大于研发投入的增长幅度所致。

　　为了保持竞争力，寒武纪需要保持持续的科研投入，研发投入有可能超过预算，可能无法转化为研发成果或不能达到预期效果，且研发的项目也可能存在中途失败或商业化失败的风险。

　　重视研发投入对于高科技企业来说是必然，但是研发费用并不是越多越好还是要量力而行。如果科技公司将过度资金投入到研发中，轻则造成资金的浪费，严重的话资金链承受不住压力，将会直接断裂。

　　库存金额飙升，现金流状况恶劣

　　2021年寒武纪库存金额2.87亿元，占总资产的比例4.11%，而2020年同期库存金额为则为9061万元，占总资产的比例1.24%，库存金额同比上涨明显。

　　图：2021年寒武纪年报

　　寒武纪存货主要由原材料、委托加工物资、库存商品。存货规模随业务规模扩大而逐年上升是正常现象。

　　面对营收扩大的局面寒武纪积极备货是确明智的选择，在一定程度上可以缓解未来原材料价格上涨带来负面影响。

　　另一角度来看，作为高科技公司来说，库存积压并不是好消息。如果寒武纪技术进步导致储备的材料无法满足生产需求，将产生存货跌价损失，进而对公司经营业绩造成不利影响。

　　库存金额上涨主要是因为库存商品和委托加工备货增加所致。下游客户对商品参数指标的要求可能随应用需求的变化而更新，若未来下游客户需求、市场竞争格局发生变化，寒武纪若不能有效拓宽销售渠道、优化库存管理，或未及时销售的成品可能导致跌价损失，进而对公司经营业绩造成不利影响。

　　图：来源同花顺

　　在今年一季度寒武纪库存周转天数一季度为1046.51天，大大超出同行业其他公司，存货周转率是0.09次，小于同行业其他公司，存货变现的速度慢，存货管理工作的效率越不高。

　　2021年末，寒武纪应收账款账面净值为4.78亿元，占当期末资产总额的比例为6.84%，比上年同期增长130.22%。通过损失公司财务健康的代价来促进销售的完成，说明公司的产品市场竞争力不足，没有市场议价权。

　　面应库存、研发投入、收账款节节攀升2021年年末现金流净流出8.73亿元，寒武纪现金流状况恶劣。

　　值得一提的是6月30日，寒武纪拟通过定增加码芯片主业，公司在公告中披露定增预案，拟向不超过35名特定对象发行不超过8016．29万股，募集资金总额不超过26．5亿元，用于先进工艺平台芯片项目、稳定工艺平台芯片项目、面向新兴应用场景的通用智能处理器技术研发项目及补充流动资金。

　　对于寒武纪现金流不足的情况此次募资最为“解渴”。

　　没有稳定的金主做“靠山”

　　2019年、2020年和2021年，寒武纪前五大客户的销售金额合计占营业收入比例分别为95．44％、82．11％和88．60％，客户集中度较高。

　　图：寒武纪招股书

　　从寒武纪2018年的主要客户来看，公司A的业务占比在97.63%以上，与寒武纪与华为合作的时间跨度来看，这个公司A就是海思，从下图可见，到2019年寒武纪第一大客户海思的相关业务占比直降至14.34%，而且从客户变化来看，寒武纪并没有稳定的合作大客户。

　　在成立之初，寒武纪的核心业务在于终端智能处理器IP，且华为为其主要客户，来自华为的收入甚至一度高达90％以上。2019年，华为与寒武纪宣告“分手”，痛失华为这个大客户的寒武纪不得不转战其他业务方向。

　　2021年第一大客户又易主成江苏昆山高新技术产业投资发展有限公司，这也难怪在2021年公司年报消费费用大涨2650万元。

　　由此可见，寒武纪第一大困局就在于没有稳定的大客户做“靠山”，仅仅依赖类似“地推”式的销售推广模式，很难在产品更迭极快、竞争激烈的科技板块生存。

　　图：2021年寒武纪年报

　　结语

　　近些年虽然AI产业呈现蓬勃发展的态势，然而AI公司却难以实现盈利，不仅仅是寒武纪，旷视科技、依图科技、商汤、云从科技、第四范式等厂商都是如此。

　　2018年到2020年，旷视科技三年累计亏损128亿元，依图科技2018-2020年上半年，两年半累计亏损61亿元，云从科技三年累计亏损超过26亿元，商汤科技三年累计亏损243亿。

　　AI产业的市场价值可能被严重高估了，人工智能作为一个新技术确实可以赋能千行百业，然而它却更偏向于一个辅助手段，作为各个行业的一种新动能，在目前来看它并不是不可或缺。

　　另外虽然现在很多人工智能技术已经非常领先，也找到了很多应用场景，然而人工智能作为一门高级技术，需要耗费的成本太高了，尤其是人力成本，这也造成一些公司营收可观，然而到最后各种费用高昂，盈利呈现亏损状态。

　　人工智能作为一门新技术，可以给我们的生活、工作带来更多便利，是未来必然的发展趋势，然而目前对于人工智能企业来说，还需要不断探索实现盈利的方法，不然整个行业未来的发展难以持续。