鸿路钢构(002541)：Q3毛利率下滑拖累业绩 看好钢价回暖公司吨净利修复

　　营业收入略有承压，毛利下滑影响利润
　　公司24Q1-3 实现收入158.9 亿，同比-6.4%，归母、扣非净利润分别为6.55、3.57 亿，同比-26.3%、-49.0%，前三季度非经常性损益为2.99 亿，同比增加约1.1 亿，主要为政府补助增加1.12 亿所致；Q3 单季度实现收入55.6亿，同比-5.7%，归母、扣非净利润为2.28、1.21 亿，分别同比-32.4%、-51.6%。
　　产量较为稳定，吨净利有望回升
　　24 年前三季度公司产量为325 万吨，同比+0.58%，Q3 单季度产量为114.5万吨，同比+1.43%，若按照95%的产销率来算，Q3 单季度扣非后吨净利为111 元/吨，同比下滑123 元/吨，环比下滑27 元/吨。24Q3 单季度研发费用1.76 亿，同比-21.1%，单吨研发费用为162 元/吨（23Q3 单吨研发费用为208.8 元/吨），同比减少47 元/吨。24Q1-3 综合毛利率为10.2%，同比-1.05pct，Q3 单季毛利率为9.21%，同比-3.11pct，单吨毛利为471 元/吨，同、环比分别下滑125、209 元/吨，24Q3 单季度钢材价格同比下滑14%，我们判断钢价下滑或对吨净利产生较大压力。进入Q4，热轧板卷价格在3600 元/吨盘整，10 月份以来均价较三季度上涨7.65%，我们看好钢价上升背景下吨毛利及吨净利修复。
　　研发费用率同比提升，现金流环比改善
　　24Q1-3 期间费用率为6.68%，同比+1.04%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.56%、1.38%、3.19%、1.54%，同比变动+0.03pct、+0.05pct、+0.68pct、+0.28pct。24 年前三季度资产及信用减值损失为0.18 亿，同比增加0.16 亿。综合影响下公司净利率为4.13%，同比-1.12pct，Q3 单季净利率为4.09%，同比-1.62pct。前三季度公司CFO 净额为3.27 亿，同比少流入4.25 亿，收付现比分别为98.3%、90.8%，同比-0.5pct、+4.32pct，现金流环比二季度有所改善，应收账款较H1 末增加2.27 亿。
　　看好四季度财政发力，维持“买入”评级
　　9 月份货币政策加大调控力度，财政刺激有望加速落实，我们认为货币端叠加政策端刺激对于基建投资增速或有积极效果，叠加三季度专项债发行进入高速发行期，带动基建投资实物量加速转化，我们看好钢结构龙头顺周期反转逻辑，预计全年产量约450 万吨左右。考虑到下游需求下滑以及地产承压，我们下调公司盈利预测，预计24-26 年归母净利润为8.8、10.2、11.8 亿，对应PE 为11.3、9.8、8.4 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。
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