[主持：荣跃]    

  导语：本周二国债期货出现首次跌停，货币市场基金遭罕见的大额赎回，与此同时，人民币汇率险些破7，A股创近两月新低3084，年未钱荒终于导致罕见的“股债汇三杀”。“股债汇三杀”是罕见的金融市场灾难，还是媒体的误读？2017年的A股市场能否经受诸多黑天鹅事件冲击？市场最大的投资机会在哪里？本周议市厅邀请华融证券资深投资顾问陈增辉介绍一下他对A股的中长期走势的看法及应对策略。

[嘉宾：陈增辉]    短期利空出尽 迎接鸡年红包

  上证指数近日完成了回踩120日线的寻底任务。很多投资者在担忧大盘还会进一步下跌。个人认为，到了12月下旬这个时点，还能看空的理由真的越来越少了。

  就如同9月初给投资者一直提示债转股的机会一样，从3250开始，我们开始只强调农业供给侧改革的机会，对于大盘，时至今日已谨慎了接近1个月的时间，但是当下我们正式开始调转思路全面看多。

  当前的股市就像北方的雾霾天，看不清方向，有太多阴影笼罩。投资者也越发茫然。监管部门整天强调去杠杆，债市汇市近乎崩盘，股市到底还能不能挺得住。今天我们就来尝试吹散下股市的雾霾。

股债汇三杀？媒体言过其实。

  1．人民币持续贬值不会影响股市

  首先根据历史数据来看，人民币与股市的相关性并不明显。由于所处历史环境和政策不同，我们着重说一下“8?11”汇改之后，人民币贬值与股市的关系。汇改之后，人民币共发生四次明显的贬值，15年8月和16年1月股汇同跌，16年6月和16年10月股涨汇跌。

  而前两个时点的股汇双杀，我们认为有其他原因：15年8月，此时期为A股股灾1.0及其后的反弹刚结束，证金持股概念炒作盛行时期股市内幕炒作歪风盛行，同时欧美股市大跌，市场草木皆兵，此时恰好叠加人民币贬值，市场风险情绪主导了本次大跌。16年1月，则是熔断为主因，如果非要和汇市扯上关系未免牵强。

  对于10月以来的人民币贬值，及未来可能进一步的贬值。我们认为需要理性看待。

  首先，特朗普的政策及美联储加息的超预期对于美元有非常强的正效应。因此在美元强周期中，人民币兑美元持续贬值属于正常现象。更何况，此前人民币对美元贬值的同时，人民币对一篮子货币汇率仍保持基本稳定，甚至略有升值。

  其次，中国房地产价格过高，在人民币国际化加快的推动下，资本完全流动性会导致价值回归。一套北上广的住房变现能够在欧美国家购买数倍于同等价值资产。资本外流是这一逻辑的体现之一。所以现阶段汇率市场的压力更多是中央传导到对楼市的调控而不是股市。

  最后，截止目前，央行并没有过多参与调控，遵从市场原则，市场也作出了比较“专业”的表现。目前的人民币贬值有点类似于“变相加息”。从近期的货币市场情况来看，体现机构杠杆需求的回购资金利率有所回落，而体现机构配置需求的同业资金利率则不断走高，这反映出机构的杠杆需求已经大大降低了，这正是央行希望达到的去杠杆效果。

  综上所述，央行目前对于汇市波动的态度，第一是考虑借机去杠杆；第二是更多精力放在楼市调控。至于股市，鉴于汇市与股市的整体正相关假设尚存疑，且本阶段汇率贬值的直接影响效果对A股也不明显，因此，即使明年汇率再下台阶，但只要能稳定在7-7.1波动，再度出现股汇双杀的可能性不大。

  当然，极端情况下，若人民币汇率受到狙击，贬值速度过快，比如破7后，快速贬向7.3，导致资本外流加剧，并且与国内货币政策收紧（比如加息）共振，则对A股而言将构成较大风险。

  2．债市崩盘不会影响股市

  最近债市正在经历着灾难，主要是通胀回升和政府去杠杆双重因素共振导致。总体来说，债市这波灾难或多或少有些冤，但又有些必然。今年以来，央行公开市场操作主要是通过逆回购MLF和PSL等手段，早期各方解读认为央行一改往年动辄调增/减准备金的模式非常有利于资本市场稳定。但现在看来，由于央行过于频繁的使用短期货币流动性工作，导致了短期货币占整个货币发行的比例失衡。而短期货币之于银行成本更高，会促使银行需要获取更高收益以避免成本收益倒挂，此举一则选择的投资品种可能风险更高，二则就是加杠杆以小博大。此外银行间短期货币的增加很难使银行将资金向实体经济传导，所以造成一种市场资金繁多但是实体资金匮乏的矛盾之象，也加剧了资金脱虚向实的难度。

  当前，有机构提到，债市的危机根源还是钱荒问题，而2013年的钱荒正是导致了当时的股市一波非正常下跌，所以如果债市继续下跌，股市可能也会受到波及。对于此，我们的看法是，本次阶段的钱荒，更多是央行有意去杠杆所致，A股经历过三次股灾之后，杠杆已经被处理的较为干净，而央行也不会人为制造钱荒去造成不可控的金融风险。随着未来央行投放流动性缓释解杠杆风险，以及银行表外理财纳入MPA考核，债券收益率也就不再具备快速上升的基础。短期货币政策收紧会使债市难以走强，如果货币政策持续偏紧以及无风险收益率上升同样会抑制股市，但是随着央行投放流动性使债市逐步企稳，股市将更多是受分子端影响，即企业盈利水平的影响。总体而言本阶段债市对股市并没有太直接的传导影响。

  综上所述，汇市也好，债市也罢，按下葫芦浮起瓢。当前债汇双杀格局下，我们并没有看到股市太大的风险，反倒看到股市的机会越来越大。去杠杆，更多是围绕股市之外的金融产品杠杆在做文章，随着年报的陆续公布，A股的主要影响因素将逐渐从分母端转换为分子端，即从关注无风险利率转换为关注企业盈利。

2017年：关注具有一带一路题材的国企改革个股。

  我自11月底以来发过很多篇文章是介绍农业供给侧改革的，时至今日，中央农村工作会议都已结束，我们也不再给投资者继续推荐该板块。下一阶段，我们认为国企改革，尤其是央企改革（最好含一带一路概念）将成为新的风口。

  很多投资者不明白国企改革炒作的逻辑在哪？

  供给侧改革是未来一段时间国家经济改革的主线，供给侧改革并非只是简单的去产能，很多人认为供给侧改革就是煤炭、钢铁、水泥等过剩产能减产就行了。一个企业的运作，一个经济的发展不是简单一句话说减或者说加就能解决的。

  国有企业特别是央企，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位，如果不进行国企改革，供给侧改革很可能举步维艰。混改为破解国企改革困局的最核心一环，混改推不动，一系列突出问题都难以解决。

  国有企业特别是央企，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位，如果不进行国企改革，供给侧改革很可能举步维艰。混改为破解国企改革困局的最核心一环，混改推不动，一系列突出问题都难以解决。

  经过近些年的反腐工作推进，很多垄断性行业内的利益集团已经被打散，国企改革正处于一个黄金的推广期。本届政府拿出壮士断腕的决心，近期一系列政策陆续公布，在中央经济工作会议之后，由于国企改革有了明确的顶层设计，后续不乏政策催化剂陆续明朗，国改题材的炒作将在多个维度上继续扩散、延伸，极有可能是贯穿2017年的一条重要投资主线。

  此外，我们看到自债转股开始，股权逻辑是目前市场资金关注的一条主线：债转股－股权转让－举牌－混改（社会资本认购国有股权），混改目前承接市场风口比较名正言顺。

  其实，市场近期已经开始对国企改革有所反应，早前有中国联通连创新高，上周上海国资委改革板块全面开花，周三国家电网老总在人民日报撰文谈混改，国家电网旗下上市公司国电南瑞、许继电气、平高电气等也是逆势大涨。深圳国资委改革个股及振兴东北概念的国企个股都有不俗表现。

  对于国企改革的机会，与众多机构观点不同，我们虽然看好国企改革概念，但是更建议投资者关注具有一带一路题材的国企改革个股。

  近期人民币的持续贬值，为参与“一带一路”建设的国内企业带来利润的改善以及竞争力上升。2015年下半年至今，因为国内资本市场的动荡，一带一路推进速度并不明显，但是在特朗普的战略收缩政策下，我们认为高层的推广力度有望加大，特别是中国在亚太地区或有更广阔的发挥空间。

  此外，随着年底临近，国资委有望在总结今年成果的基础上，对下一轮改革计划进行部署，首批央企混改试点名单及方案也或于近期公布。

  综上，对于接下来一段时间的行情，我们是偏于乐观的。上证指数自2638以来，在日线图上走出了一条非常稳健的上升趋势线，目前指数再次靠近该趋势线，同时A股重新获得120日线支撑，形成双支撑共振。考虑到近期消息面上利空消息逐渐消散，同时年底资金偏紧格局将随时间的推移逐步消化。我们认为3085之后，很快A股将迎来鸡年红包行情。特别是国企混改个股的机会在2017年值得深挖。对于2017年，A股自身更可能走出一个震荡慢牛的形态，在我们上文提到的趋势线不破的前提下，上证指数中期可以持续看多。2017比较大的风险在于美股，道指冲击2万点，这对于2017的美股来说是有很大的技术风险的，覆巢之下无完卵，一旦美股下跌，A股亦难独善其身，所以建议投资者密切关注2017的美国股市。

  陈增辉老师简介： 华融证券陕西分公司资深投资顾问，中南大学技术经济及管理硕士，多年证券行业从业经验。华融证券十大青年岗位明星，华融证券2015年度全国十大“明星投顾”， 擅长题材发掘、个股价值分析。

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