静候创业板IPO 原来是中国重工“小兄弟”

公司自设立以来主要从事应急交通工程装备的研发、生产和销售。应急交通工程装备可以紧急提供交通工程保障能力或半永久式建立交通工程保障通道，主要用于战时遂行及后勤支援保障、自然地质灾害等突发事件应急救援、工程建设等场合，具有结构模块化程度高、互换性强、便于运输和储存、作业简便安全且军民两用等特点。2013年营收11亿多元，归属上市公司股东净利近9000万元。公司控股股东为中船重工（集团），此次拟发行1.16亿股，用于武汉厂区和赤壁产业园两个项目。公司拟登陆创业板。

发行人的股权结构图

发行人组织结构

公司股本情况

未来市场问题待解 投资项目风险大

笔者梳理这家颇具“神秘军方色彩”企业的招股说明书发现，这家企业绝大多数的客户为军方，浏览其招股说明书可以发现多处用词都比较谨慎和委婉，但是笔者还是发现以下几大重要的可能影响投资者投资的信息：

产品的生产和销售严重依赖军方和政府 客户集中的风险

报告期内公司前五大客户情况

报告期内公司向前五名客户的销售情况

按产品划分

按区域划分

2001年至-2012年中国国防开支情况

2001年至-2012年美国国防开支情况

目前公司的产品销售主要面向军方，存在市场主要集中于军品的风险。国内市场方面，首先，军方的采购计划通常受制于相关国防支出预算，而相关国防支出预算受军方政策影响，因此，公司的军品销售受未来军方政策变化的影响较大，具有一定的不确定性。其次，随着应急交通装备的军方保有量上升，不排除未来军方市场需求下降的可能性，从而对公司未来业绩增长造成不利影响。再者，如果军方增加应急交通工程装备的供应商数量，军品市场竞争加剧，则公司未来业绩增长可能面临较大的压力。国际市场方面，报告期内公司的某型带式舟桥、某型机械模块化桥已实现了出口。在国外军方有需求的情况下，其能否顺利出口除取决于产品的质量、性能和价格还取决于国家的对外战略、国际安全局势及进出口国家的双边关系等国际销售环境因素，如果公司产品出口所面临的上述因素发生不利变化，不排除订单终止执行或退出相关国家市场的风险。此外，就新的国外军品市场开发而言，军事采购是国家公众关注的热点问题，因此，国外军方一般对其的采购较为慎重，决策级别较高，决策周期较长，这导致军品国际市场开拓的周期较长，且结果具有一定的不确定性，导致公司未来军品的国外销售业绩存在不确定性。

公司主营业务所处行业为应急交通工程装备行业。除军方市场外，主要的应用领域为非军方应急抢险救灾领域和工程建设领域。除军方外的应急抢险救灾的实施主体一般为各级政府。然而，目前我国尚未建立健全的应急交通工程装备相关法律法规体系，且尚未形成具体的行业规划，具体表现在：应急交通工程装备的储备制度、政府采购制度基本未建立，行业相关的政策和制度环境正处于一个从无到有、不断完善的过程中。受制于政府采购政策和制度建立和完善的进度，我国应急交通工程装备行业的政府采购市场发展可能存在一定的不确定性，该等不确定性或将给公司的经营带来一定的影响。

2011年度、2012年度及2013年度，前五大客户的销售收入合计为59,803.12万元、67,292.99万元和 91,171.61万元（客户属于同一实际控制人的销售收入已经合并计算），占当期营业收入的比重为 68.13%、74.23%和 79.72%。公司的主要客户为军方、政府、大型工程建设企业和大型机械制造企业。公司对前五大客户的销售较为集中，2011年度、2012年度及2013年度，公司向军方销售的收入占当期营业收入的比例均超过了50%，其中，2012年度及 2013年度，公司向军方A单位销售的收入超过当期营业收入的 50%，对公司有较大影响。公司主要产品应急交通工程装备的销售收入中，2011年度、2012年度和 2013年度，公司向军方销售的收入占当期应急交通工程装备销售收入的比例均超过了50%。军方的采购计划与国家的军事、国防战略以及社会发展等因素密切相关，大型工程建设企业和机械制造企业受宏观经济和国家宏观调控影响较大。公司存在客户集中的风险。

华舟重工的市场结构如此脆弱和单一，不禁令人心生疑问，这样的模式能持续吗？会长久吗？未来的市场在哪里？

经营模式单一 综合盈利能力差 营收波动比较大

营业收入增长分析

两类产品报告期内的产能和产量情况

应急交通工程装备行业上下游产业链示意图

公司主要的营收来自于两类产品，营收能力点比较少。并且，查阅资料可以发现，公司的营收不稳定，波动比较大。

财务风险大、流动性问题凸显 财务不稳定

应收账款发生坏账风险

截至2011年12月31日、2012年12月31日和 2013年12月31日，应收账款账面价值分别为 24,484.82 万元、15,501.66 万元和 14,944.07 万元，占各期末流动资产比例分别为 34.02%、20.96%和 17.33%。虽然发行人的客户主要为信誉较高的军方、政府、大型工程建设企业和大型机械制造企业，发行人与之保持了多年的合作关系，实际发生的坏账损失较小。同时，发行人制定了较为有效的应收账款管理体系，有助于发行人及时收回款项。但随着发行人的生产经营规模的不断扩大，客户数量的不断增多，若客户经营不当或者应收账款规模和管理制度控制不当，则可能发生坏账增加的风险。

募集资金投资项目风险大

查阅公司招股说明书发现，本次募集资金投资项目应急交通装备赤壁产业园项目为公司现有产品应急桥梁、应急抢通器材和专用车辆的新建产能项目。该项目建成达产后，公司将新增相当于应急桥梁4万吨、应急抢通器材3万吨、专用车辆改造2,500套的产能。由于应急交通装备赤壁产业园项目具有柔性生产能力，因此待项目建成后公司可依据届时的市场情况调整拟生产产品的种类。如果公司未来不能有效地拓展市场，则可能无法消化募集资金项目新增产能，将对公司的业务发展和经营成果带来一定的不利影响。此外，本次募集资金投资项目在项目实施过程中可能存在宏观经济形势发生变动、产品市场发生变化、市场开发不甚理想等情形，募投项目面临一定的市场开拓风险。

公司本次发行募集资金将用于应急交通装备赤壁产业园项目和武汉厂区设计能力建设项目。公司本次募集资金投资项目综合考虑了市场状况、技术水平及发展趋势、产品及工艺、原材料供应、生产场地及设备等因素，并会同有关专家对其可行性进行了充分论证，但如果募集资金不能及时到位，或由于国际安全局势、行业环境、市场环境等情况发生突变，或由于项目建设过程中管理不善影响了项目进程，将会给募集资金投资项目的预期效益带来不利影响。

募集资金到位后华舟重工募集资金投资项目从资金的投入到产生效益需很长的建设周期，因此，短期内或将出现公司净利润难以与净资产保持同步增长，导致净资产收益率下降的情形。

创新和科研能力有待提升 未来成长性有质疑

近三年研发费用情况

公司员工（含子公司）的构成情况

查阅公司招股说明书，可以发现公司的高学历人才和技术人才占比确实比较低，这不仅令笔者有点担忧这家企业的未来创新能力和成长前景。在军品方面，我国实力本来就与国际市场有差距，公司研发与高技术人才是如此的占比，笔者不禁想问公司是如何应对日益变化的国际局势和创新的市场？

华舟重工IPO风险提示

1、军品业务特点导致公司收入波动的风险

目前，公司属军方重要的应急交通工程装备供应商，产品销售主要面向军方，针对军方的销售金额较大。军品的验收和交付时间除受到合同约定条款的约束外，还容易受到军方战略部署及内部计划的影响，导致验收及交付时间具有一定的不确定性。上述军品业务特点导致公司收入可能在可比会计期间内存在较大波动。

2、国内军方审价导致盈利波动的风险

公司军品的国内销售价格是根据《军品价格管理办法》由军方审价确定。当出现军品所需外购件、原材料价格大幅变化等情况，军品生产企业可以向军方提出调整价格申请，军方有权同意或不同意该等价格调整。如未来军方未能及时同意公司根据市场情况变化提出的调价申请，或者军方主动对公司的产品价格进行调整，则可能导致公司未来盈利的波动。

3、军品业务特点导致公司收入波动的风险

目前，公司属军方重要的应急交通工程装备供应商，产品销售主要面向军方，针对军方的销售金额较大。军品的验收和交付时间除受到合同约定条款的约束外，还容易受到军方战略部署及内部计划的影响，导致验收及交付时间具有一定的不确定性。上述军品业务特点导致公司收入可能在可比会计期间内存在较大波动。

4、国内军方审价导致盈利波动的风险

公司军品的国内销售价格是根据《军品价格管理办法》由军方审价确定。当出现军品所需外购件、原材料价格大幅变化等情况，军品生产企业可以向军方提出调整价格的申请，军方有权同意或不同意该等价格调整。如未来军方未能及时同意公司根据市场情况变化提出的调价申请，或者军方主动对公司的产品价格进行调整，则可能导致公司未来盈利的波动。

5、上游产品价格及供给波动的风险

上游产品的价格及供给波动将对公司产品的生产成本产生影响，从而影响公司盈利情况。公司的上游行业主要为钢铁和重型卡车行业。钢铁和重型卡车行业内厂商较多，竞争充分，在一定程度上能减少价格及供给波动的影响，但若未来钢铁和重型卡车价格及供给大幅波动，将对公司盈利能力产生较大影响。此外，少数军品使用的钢材和液压件品质较高，上游产能相对较小，该部分原材料及部件的采购更容易受到上游价格及供给波动的影响，从而影响公司的盈利能力。

6、资质风险

我国的军用应急交通工程装备行业存在严格的资质审核制度和市场准入制度，具体表现在武器装备的科研生产需要国防科技工业主管部门的许可和中国人民解放军总装备部武器装备科研生产承制单位资格审查；武器装备需纳入军方型号管理，由军方组织项目综合论证，在军方的控制下进行型号研制和设计定型，整个项目程序严格且时间较长等。国内潜在竞争对手较难进入，行业目前处于有限竞争格局。报告期内，公司拥有武器装备科研生产许可证（国防科工局目前正在为公司办理该证书的续期手续）、装备承制单位注册证等业务资质。未来若因各种原因丧失现有业务资质或者不能及时获取相关资质，将对公司的业务经营产生不利影响。

7、豁免披露部分信息可能影响投资者对公司价值判断风险

由于公司主要从事军品业务，部分信息涉及国家秘密，涉密信息主要包括：军品订购方和原材料供应方具体名称；军品合同具体内容；军品的核心工艺流程、具体产品型号与规格、技术参数、技术来源；军品科研生产计划细节、军品科研水平和研发项目细节、军品科研投入经费（含科研试制费用）等明细；国防专利具体内容；装备承制单位注册证书及武器装备科研生产许可证载明的相关内容等。经国防科工局批准，上述涉密信息予以豁免披露。此外，涉军重要财务信息还包括了报告期内各期军品收入金额和盈利水平单个客户销售比例超过 50%的客户的真实名称等信息，公司根据《军工企业对外融资特殊财务信息披露管理暂行办法》（科工财审[2008]702号）的相关规定采取了脱密处理的方式进行披露。上述部分信息豁免披露或脱密披露可能存在影响投资者对公司价值的正确判断，造成投资决策失误的风险。

8、国家秘密泄密风险

根据《武器装备科研生产单位保密资格审查认证管理办法》，拟承担武器装备科研生产任务的具有法人资格的企事业单位，均须经过保密资格审查认证。公司取得了二级保密资格单位证书，采取各项有效措施保守国家秘密，但不排除一些意外情况发生导致有关国家秘密泄漏，进而可能对公司生产经营产生不利影响。

9、税收优惠政策变化的风险

2009年12月31日，发行人取得湖北省科学技术厅、湖北省财政厅、湖北省国家税务局、湖北省地方税务局联合认定的高新技术企业证书，有效期三年。2012 年 8 月20 日，高新技术企业证书通过复审，再次取得湖北省科学技术厅、湖北省财政厅、湖北省国家税务局、湖北省地方税务局联合认定的高新技术企业证书，有效期三年。根据企业所得税法及其相关规定，发行人于 2011年度、2012年度、2013年度享受 15%的企业所得税优惠政策。2011年度、2012年度和 2013年度，公司所得税优惠金额占当期利润总额的比重分别为 7.76%、6.54%和 9.20%，所得税优惠金额对公司的利润总额影响较小。根据财政部、税务总局《关于军队、军工系统所属单位征收流转税、资源税问题的通知》（财税字[1994]11号文），公司销售符合条件的军工产品免征增值税。国家一直重视对国防科技工业、高新技术企业的政策支持，鼓励自主创新，公司享受的各项税收政策优惠有望保持延续和稳定，但是未来如果国家相关税收优惠政策发生变化或公司税收优惠资格不被核准，将会对公司经营业绩带来不利影响。

10、技术风险

现代应急交通工程装备涉及结构工程、机电工程、船舶工程、车辆工程、材料科学、液压和液力传动、控制技术、计算机技术等多个学科领域，新产品技术研发难度大，客户对其性能要求严格，如果公司不能持续地进行技术创新，则可能面临新产品开发失败的风险。

随着应急交通工程装备行业的快速发展，相关人才的争夺可能将日益激烈，公司可能面临核心技术人员流失，并导致技术泄密或研发能力下降的风险。

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